Teures Geld
Bitcoin hat sieben Wochen lang steigende Realzinsen ignoriert, weil die ETFs kauften. Jetzt pausiert der grösste Käufer, und der Markt hält vor allem deshalb, weil kaum jemand verkauft.
Diese Woche kamen so viele US-Daten auf einmal, dass man leicht acht verschiedene Geschichten erzählen könnte: Rechenzentren, Einkaufspreise, offene Stellen, Ramschanleihen, Stablecoins. Ich glaube, es ist eine einzige. Sie erklärt ziemlich gut, warum Bitcoin bei 85'000 Dollar steht und warum dieser Kurs weniger solide ist, als sein ruhiger Verlauf vermuten lässt.
Der Konflikt
Ein ruhiger Kurs, ein fehlender Käufer
Bitcoin steht an diesem Sonntag bei rund 85'000 Dollar. Seit dem Hoch der Rally am 21. September pendelt der Kurs zwischen etwa 83'000 und 86'000 Dollar, und auch der schwache US-Arbeitsmarktbericht vom Freitag hat daran wenig geändert. Hinter dieser Ruhe steckt eine ungewöhnliche Bewegung: Seit Mitte August ist Bitcoin um gut ein Drittel gestiegen, in genau der Phase, in der die US-Renditen auf den höchsten Stand seit 2002 kletterten.
Getragen hat diesen Anstieg vor allem ein Käufer: die amerikanischen Spot-ETFs, also börsengehandelte Fonds, die für jeden neu ausgegebenen Anteil echte Bitcoin kaufen. Seit dem 17. August flossen ihnen netto rund 5,8 Milliarden Dollar zu, das sind etwa 74'000 Bitcoin. In der vergangenen Woche waren es noch 83 Millionen Dollar. Der grösste Käufer der Rally hat eine Pause eingelegt, und der Kurs hat sich trotzdem kaum bewegt.
Dazu kommen scheinbar widersprüchliche Signale aus der US-Wirtschaft. Rechenzentren werden gebaut wie nie zuvor, die Industrie meldet steigende Aufträge und steigende Einkaufspreise. Gleichzeitig kühlt der Arbeitsmarkt ab, die Renditen steigen, und im schwächsten Teil des Kreditmarkts tauchen erste Risse auf.
Nach dieser Woche bin ich überzeugt, dass das Bild weniger widersprüchlich ist, als es wirkt. Fast alle diese Signale erzählen dieselbe Geschichte, und sie beginnt mit einer Entscheidung, die man für alles Weitere im Kopf behalten muss: Die US-Notenbank hat am 16. September die Zinsen erhöht. Wer das mitdenkt, versteht besser, was Bitcoin im Moment trägt und was nicht.
Das Umfeld
Investitionen und Preise
Ein Boom, der Kapital frisst
Der stärkste Investitionsimpuls der US-Wirtschaft besteht derzeit aus Beton und Stahl. Der private Bau von Rechenzentren erreichte im August eine Jahresrate von 85 Milliarden Dollar, 73 Prozent mehr als vor einem Jahr und rund neunmal so viel wie Anfang 2021. Der klassische Bürobau schrumpft dagegen weiter. Er liegt zehn Prozent unter dem Vorjahr und gut ein Drittel unter dem Stand vom Februar 2020, und seit September 2025 fliesst mehr Geld in neue Rechenzentren als in neue Büros.
Ein breiter Bauboom ist das nicht, die gesamten Bauausgaben liegen sogar leicht unter dem Vorjahr. Es ist eine radikale Umschichtung von Kapital hin zu Rechenleistung für künstliche Intelligenz. Wer so viel investiert, braucht Geld, und diese zusätzliche Nachfrage nach Kapital hält die realen Zinsen tendenziell oben.
Die Industrie spürt den Boom direkt. Der Einkaufsmanagerindex des Branchenverbands ISM lag im September bei 54,5 Punkten, der neunte Monat in Folge über der Marke von 50, die Wachstum von Schrumpfung trennt. Vor allem aber sprang der Preisindex von 71,1 auf 77,9 Punkte. Er misst nicht, wie stark die Preise steigen, er misst, wie breit: Deutlich mehr Unternehmen melden höhere Einkaufspreise als tiefere, und im September wurde kein einziger Rohstoff als billiger gemeldet.
Die Ursachen sind handfest. Genannt werden Stahl und Aluminium entlang der ganzen Lieferkette, Zölle und Ölprodukte, die sich mit dem Konflikt im Nahen Osten verteuert haben. Ein Maschinenbauer schreibt in der Umfrage, die heimische Stahlkapazität sei durch die Nachfrage aus KI und Rechenzentren ausgereizt. Der Investitionsboom treibt den Preisdruck also selbst mit an. Ein neues Extrem ist der Wert allerdings nicht, im April lag der Index bei 84,6 Punkten. Die Details des Berichts habe ich diese Woche in Schmaler Aufschwung auseinandergenommen.
Die bequeme Formel, wonach Inflation gut für Bitcoin sei, hilft hier nicht weiter. Sie würde nur greifen, wenn die Notenbank die Teuerung laufen liesse und die realen Zinsen fielen. Es passiert das Gegenteil. Breiter Preisdruck bei kräftiger Nachfrage ist genau die Mischung, bei der die Fed Zweitrundeneffekte fürchtet, also dass höhere Einkaufspreise in Löhne und Endpreise durchsickern. Deshalb hat sie im September erhöht, obwohl die Kerninflation der Verbraucherpreise nur bei 2,5 Prozent lag.
Arbeitsmarkt
Eingefroren, nicht gebrochen
Auf der anderen Seite steht der Arbeitsmarkt. Ende August gab es in den USA 7,08 Millionen offene Stellen, 256'000 weniger als im Juli. Dem standen 7,03 Millionen Arbeitslose gegenüber. Auf jeden Arbeitslosen kommt damit rechnerisch nur noch eine offene Stelle, im März 2022 waren es zwei.
Das klingt nach einem Einbruch, ist aber eher eine Rückkehr auf ein bekanntes Niveau. Das Verhältnis pendelt schon seit dem Frühjahr 2025 um eins und lag zwischenzeitlich sogar darunter. Aufschlussreicher ist, wie sich Unternehmen und Beschäftigte verhalten: Es wird wenig eingestellt, wenig gekündigt und kaum entlassen. Die Erstanträge auf Arbeitslosenhilfe lagen zuletzt bei tiefen 197'000 pro Woche. Das ist ein eingefrorener Arbeitsmarkt, kein kollabierender.
Der Arbeitsmarktbericht vom Freitag passt dazu. Im September entstanden nur 29'000 neue Stellen, deutlich weniger als erwartet, und die Arbeitslosenquote stieg auf 4,2 Prozent. Auffällig ist, dass im August auch in der Industrie und am Bau offene Stellen verschwanden, also dort, wo man im Investitionsboom eher Personalbedarf erwarten würde. Ein Befragter aus der ISM-Umfrage nennt einen naheliegenden Grund: Höhere Zinsen bremsen neue Bauprojekte.
Bitcoin reagierte auf den Bericht nach einem bekannten Muster. Schwache Arbeitsmarktdaten nähren die Hoffnung auf eine lockerere Notenbank, und der Kurs sprang am Freitag auf knapp 87'000 Dollar. Bis zum Abend war der Sprung wieder weg, der Tag endete bei rund 84'300 Dollar. Wie viel davon kurzfristige Hebelkäufe waren, habe ich in Geliehene Höhe beschrieben. Getragen hätte den Impuls nur frisches Geld, und das blieb aus.
Anleihen
Der Preis des Geldes
Den klarsten Kommentar zur Lage liefert der Anleihemarkt. Die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen schloss am 30. September bei 5,29 Prozent. So hoch lag sie seit Mai 2002 nicht mehr, auch das Hoch von 2007 ist übertroffen. Seit Ende August ist sie um rund 0,6 Prozentpunkte gestiegen.
Für Bitcoin zählt vor allem, woraus dieser Anstieg besteht. Eine Anleiherendite lässt sich grob in zwei Teile zerlegen: den realen Zins, den Anleger nach Abzug der Inflation verlangen, und die Inflation, die sie über die Laufzeit erwarten. Die erwartete Inflation, ablesbar am Vergleich mit inflationsgeschützten Anleihen, hat sich seit Ende August kaum bewegt, von 2,32 auf 2,36 Prozent. Vom Anstieg der Rendite waren 56 von 60 Basispunkten realer Zins, die reale Zehnjahresrendite liegt jetzt bei 2,88 Prozent.
Der Markt fürchtet also keine ausser Kontrolle geratene Inflation. Er glaubt der Fed, dass sie die Teuerung bekämpft, und verlangt dafür höhere reale Kapitalkosten. Dazu kommt eine höhere Laufzeitprämie, also der Aufschlag für das Risiko, Geld sehr lange zu binden. Nach einem Schätzmodell der Fed liegt sie bei rund einem Prozent, so hoch wie seit 2010 nicht mehr. Warum Anleger diesen Aufschlag wieder verlangen, ist das Thema von Der Preis der Glaubwürdigkeit.
Für eine Anlage ohne laufenden Ertrag ist das der direkteste Gegenwind. Wer sich ohne Ausfallrisiko für zehn Jahre real fast drei Prozent sichern kann, verlangt von Bitcoin eine deutlich höhere erwartete Rendite als in einer Welt mit Realzinsen nahe null. Der Kanal wirkt auch im Tagesgeschäft: In den letzten drei Monaten fiel Bitcoin tendenziell an den Tagen, an denen die reale Rendite stieg.
Ein Teil der Anleger wettet genau gegen diese Bewegung. Der grösste ETF auf lange US-Staatsanleihen, TLT, schloss am Freitag auf dem tiefsten Stand seit seiner Auflage 2002, und nach Schätzungen von Flow-Trackern kaufen Privatanleger ihn derzeit so kräftig wie seit über einem Jahr nicht. Sie setzen auf eine Rezession oder eine Wende der Fed, der Anleihemarkt als Ganzes auf weitere Erhöhungen. Bewegen können diese Käufe den Markt nicht, aber eine der beiden Seiten liegt falsch, und für Bitcoin macht es einen grossen Unterschied, welche.
Kreditmarkt
Erste Risse ganz unten
Ähnlich sorgfältig muss man den Kreditmarkt lesen. Die Rendite amerikanischer Hochzinsanleihen, also von Unternehmen mit schwächerer Bonität, stieg von 6,99 Prozent Ende August auf 8,22 Prozent am 1. Oktober. Diese Rendite setzt sich aber aus zwei Teilen zusammen, dem risikolosen Zins und einem Risikoaufschlag, dem sogenannten Spread. Bis Ende September stammten rund 70 Prozent des Anstiegs aus dem Zins. Es war vor allem der Zinsschock aus dem Staatsanleihemarkt, der sich durch alle Anlageklassen zog.
In der letzten Septemberwoche hat sich das verändert. Zwischen dem 22. September und dem 1. Oktober stieg der Risikoaufschlag um 0,56 Prozentpunkte auf 3,24 Prozent und machte diesmal drei Viertel der Bewegung aus. Am härtesten traf es die schwächsten Schuldner. Der Aufschlag der CCC-Anleihen, der untersten Ratingstufe, weitete sich auf 12,15 Prozent aus, den höchsten Stand seit mindestens drei Jahren. Solide Hochzinsfirmen mit BB-Rating zahlen dagegen rund zwei Prozent Aufschlag.
Über diesen Kanal werden hohe Zinsen zu Zahlungsausfällen. Ein Unternehmen mit CCC-Rating müsste sich heute zu rund 17 Prozent refinanzieren. Für den breiten Markt ist ein Aufschlag von 3,24 Prozent dagegen noch eng, im April 2025 lag er bei 4,61 Prozent. Der Stress sitzt bisher ganz unten. Wie viel Kreditrisiko inzwischen ausserhalb der börsengehandelten Märkte liegt, wo man es nicht täglich sieht, zeigt Zwei Billionen Dollar ohne Börsenkurs.
Für Bitcoin ist der Kreditmarkt ein Frühindikator für den Risikoappetit grosser Anleger. Bleibt der Stress auf die schwächsten Emittenten beschränkt, ist er ein Randphänomen. Greift er auf den gesamten Hochzinsmarkt über, bauen grosse Anleger auf breiter Front Risiko ab, und in solchen Phasen, zuletzt im April 2025, wurde Bitcoin wie eine Risikoanlage verkauft.
Die Fed
Bremsen statt lockern
Damit lässt sich der eigentliche Konflikt benennen. Die verbreitete Logik lautet: Der Arbeitsmarkt schwächelt, also senkt die Fed, also steigen Bitcoin und andere Risikoanlagen. Nur senkt die Fed derzeit nicht. Sie hat im September um 0,25 Prozentpunkte auf 3,75 bis 4,00 Prozent erhöht, einstimmig und zum ersten Mal seit 2023. Im Mittel erwarten die Notenbanker bis Jahresende noch einen Schritt nach oben.
Am Markt geht es deshalb nicht um die Frage, wann die nächste Senkung kommt. Es geht darum, ob die nächste Erhöhung im Oktober oder im Dezember kommt. Nach dem schwachen Arbeitsmarktbericht sank die eingepreiste Wahrscheinlichkeit einer Erhöhung Ende Oktober auf rund 17 Prozent, eine Woche zuvor waren es noch etwa 36 Prozent. Der schwache Arbeitsmarkt bremst also bestenfalls weitere Erhöhungen. Ein Lockerungssignal ist er nicht, solange die Einkaufspreise steigen und die Gesamtinflation mit 3,3 Prozent klar über dem Ziel liegt.
So gesehen passen die Signale gut zusammen. Ein kapitalhungriger Investitionsboom, Kostendruck durch Zölle, Metalle und Öl, Unternehmen, die mit Einstellungen zögern, und eine Notenbank, die dagegenhält: Das ist das Bild eines späten Zyklus mit einem Angebotsschock. Für die Fed ist das unbequemer als ein klarer Abschwung, weil Preisstabilität und Beschäftigung in verschiedene Richtungen ziehen. Die Hilfe der Notenbank, auf die viele Bitcoin-Anleger hoffen, kommt vorerst nicht.
Ebenso wichtig ist, was nicht passiert. Die Menge an Liquidität im Finanzsystem schrumpft nicht. Rechnet man aus der Bilanz der Fed die Gelder heraus, die auf dem Konto des Finanzministeriums und in einer Parkfazilität der Notenbank liegen, bleiben rund 5,78 Billionen Dollar, praktisch so viel wie vor einem Jahr. Das Geld wird nicht knapper, es wird teurer. Der Gegenwind für Bitcoin kommt über den Preis des Geldes, nicht über seine Menge.
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Der Bitcoin-Markt
ETF-Nachfrage
Der grösste Käufer macht Pause
Zurück zu Bitcoin und zur Frage, wer den Kurs trägt. In diesem Zyklus laufen ETF-Zuflüsse und Preis eng zusammen. Im Juni zogen Anleger 4,5 Milliarden Dollar aus den Spot-ETFs ab, so viel wie in keinem Monat seit deren Start, und Bitcoin fiel auf das Jahrestief von 58'367 Dollar. Die Rally begann Mitte August mit einer Zuflusswoche von 1,9 Milliarden Dollar, und ihr Hoch am 21. September fiel in die stärkste Woche seit Monaten mit 2,39 Milliarden Dollar, rund 27'900 Bitcoin.
In der Woche bis zum 2. Oktober kamen netto nur noch 83 Millionen Dollar hinzu, umgerechnet etwa 1'000 Bitcoin. Am Mittwoch flossen sogar 149 Millionen Dollar ab. Zum Vergleich: Die Miner schaffen pro Woche gut 3'100 neue Bitcoin. Die ETFs haben vergangene Woche nicht einmal ein Drittel davon aufgenommen.
Überbewerten sollte man diese eine Woche trotzdem nicht. Im Durchschnitt flossen den ETFs in diesem Jahr nur rund 24 Millionen Dollar pro Woche zu, die vergangene Woche liegt also nahe am Normalfall, aussergewöhnlich war die Woche davor. Mitten in der Rally gab es zudem schon einmal eine Woche mit praktisch null Zufluss, Mitte September, und unmittelbar danach folgte die stärkste Woche. Ein Trendbruch wäre erst eine Serie von Abflusswochen wie im Juni.
Auch sonst drängt kein grosser Käufer nach. Strategy, das Unternehmen mit rund 848'000 Bitcoin in der Bilanz, kaufte in der letzten Septemberwoche 1'665 Bitcoin, etwa eine halbe Wochenproduktion der Miner. Am Terminmarkt ist kein Übermut zu sehen. Die annualisierte Prämie von Futures gegenüber dem Kassapreis liegt bei vier bis fünf Prozent und damit kaum über der Rendite kurzfristiger Staatsanleihen, und die Finanzierungskosten für gehebelte Wetten auf steigende Kurse sind niedrig. Dass dort zuletzt trotzdem neue Positionen mit billigem Hebel entstanden sind, ist die Geschichte von Frische Longs.
Der Markt hält also nicht, weil neue Nachfrage einspringt. Er hält, weil auch auf der Verkaufsseite wenig passiert. Wer auf dieser Seite steht und warum er stillhält, zeigen weiter unten die On-Chain-Daten.
Stablecoins
Halb zurück, aber am falschen Ort
Die zweite Liquiditätsquelle des Kryptomarkts sind Stablecoins, an den Dollar gebundene Token, deren Umlauf grob anzeigt, wie viel Kaufkraft an den Kryptobörsen bereitsteht. Er erreichte am 17. Mai mit knapp 321 Milliarden Dollar ein Allzeithoch, fiel bis Mitte August um 17,2 Milliarden und liegt heute bei 312 Milliarden. Knapp die Hälfte des Rückgangs ist damit wieder aufgeholt.
Die Erholung kommt allerdings kaum von den beiden grossen Stablecoins, die für den Kassamarkt von Bitcoin am wichtigsten sind. Tether und USDC tragen zur Erholung seit dem Tief zusammen nur 3,8 Milliarden Dollar bei, seit Anfang September sogar nur 1,2 Milliarden. Der Rest stammt von kleineren Stablecoins wie USDe oder USD1, die oft in Rendite- und DeFi-Strukturen stecken. Das ist eher Geld, das Zinsen sucht, als Geld, das Bitcoin kaufen will.
Der Rückgang ist gestoppt, und das ist ein gutes Zeichen. Eine neue Liquiditätswelle ist es aber nicht, eher eine Stabilisierung. Für den Moment verhindern die Stablecoins einen weiteren Abfluss an Kaufkraft, die Lücke der ETFs füllen sie nicht.
On-Chain
Eine frisch zurückeroberte Linie
On-Chain-Daten zeigen, zu welchem Preis jede Coin zuletzt bewegt wurde, und damit grob, wo der Einstand des gesamten Marktes liegt. Der MVRV Z-Score misst, wie weit der Marktwert aller Bitcoin über diesem Einstand liegt, gemessen an der üblichen Schwankung. Nach Bitview-Daten liegt er aktuell bei etwa 1,0, am Zyklushoch im Dezember 2024 waren es 3,4. Von Überhitzung ist der Markt weit entfernt.
Seit dem 18. September liegt der Z-Score wieder über seinem eigenen 365-Tage-Durchschnitt, zum ersten Mal seit Oktober 2025. Diese Linie hat historisch tatsächlich etwas über das Marktregime verraten. In den drei Aufwärtsphasen seit 2015 lag der Z-Score an 58 bis 77 Prozent der Tage darüber, in den Bärenmärkten an höchstens sieben Prozent.
Als Unterstützung, an der Kurse verlässlich abprallen, taugt die Linie dagegen nicht. In jeder der drei Aufwärtsphasen fiel der Z-Score mehrfach darunter, im letzten Zyklus fünfzehnmal. Man liest sie besser als Zustandsanzeige: Über der Linie verhält sich der Markt typischerweise wie in einer Aufwärtsphase. Dazu kommt ein technischer Punkt. Der Durchschnitt fällt seit einem Jahr, weil der Z-Score nach dem Allzeithoch stark gesunken ist, und eine fallende Linie ist leichter zurückzuerobern. Belastbar wird das Signal erst, wenn die Linie selbst nach oben dreht.
Dreimal stieg der Z-Score nach mindestens einem halben Jahr unter der Linie erstmals wieder darüber: 2015, 2019 und 2023. Jedes Mal stand der Markt am Anfang eines neuen Aufwärtszyklus, und ein halbes Jahr später lag Bitcoin 22 bis 48 Prozent höher. Jedes Mal fiel der Wert aber nach wenigen Tagen zuerst wieder unter die Linie, und 2015 lag der Preis drei Monate später 21 Prozent tiefer.
Drei Fälle sind keine Statistik, und der heutige unterscheidet sich: Die Korrektur war kürzer, und der Preis fiel nie unter die Kostenbasis des Gesamtmarkts, während den früheren Wenden jeweils eine Kapitulation darunter vorausging. Die Rückeroberung ist ein gutes Zeichen, aber sie ist erst zwei Wochen alt, und historisch kam der erste Test meist schnell.
Kostenbasis
Die Käufer der Rally sitzen still
Konkreter wird es bei den kurzfristigen Haltern, also allen, die ihre Coins in den letzten rund fünf Monaten gekauft haben. Ihr durchschnittlicher Einstand liegt bei 73'700 Dollar, der Preis rund 15 Prozent darüber. Seit dem 19. August notiert Bitcoin ununterbrochen über dieser Marke. In den zehn Monaten davor war das nur an acht Prozent der Tage der Fall.
Diese Käufer verhalten sich ruhig. Wer von ihnen verkauft, tut das im Schnitt fast genau zum eigenen Einstand, Gewinne werden also kaum mitgenommen. Nur an zwei Tagen seit Anfang September verkauften sie im Schnitt unter ihrem Einstand. Gleichzeitig sind die Bestände der Langfristhalter seit Mitte August um rund 100'000 Bitcoin gesunken, sie verkaufen moderat in die Stärke. Diesen Verkaufsdruck haben in der Rally vor allem die ETFs aufgenommen.
Weil neue Käufer zu höheren Preisen einsteigen, steigt diese Kostenbasis mit, seit Mitte August von 67'000 auf 73'700 Dollar. Die Zone, in der ein Rücksetzer zur echten Belastungsprobe würde, rückt damit näher an den Kurs heran. Wie ich die Qualität dieser Stärke einschätze, habe ich in meinem Member-Bericht Stärke ohne Nachfrage im Detail durchgerechnet.
Das Bild
Was Bitcoin gerade trägt
Setzt man die Teile zusammen, ergibt sich ein klares Bild. Sieben Wochen lang war Bitcoin ein nachfragegetriebener Markt: Die ETFs nahmen einen grossen Teil dessen auf, was Langfristhalter in die Stärke verkauften, und der Kurs stieg, während die Nasdaq auf der Stelle trat und die realen Zinsen deutlich zulegten. Der Zinsgegenwind war die ganze Zeit da, er wurde nur von den Zuflüssen übertönt.
Seit dem 21. September trägt den Kurs etwas anderes, nämlich das Fehlen von Verkäufern. Die Käufer der Rally sitzen im Gewinn und halten still, am Terminmarkt ist kaum Hebel aufgebaut, die Stablecoin-Basis ist zur Hälfte wiederhergestellt, und Strategy kauft in kleinem Umfang weiter. Angebot und Nachfrage sind beide klein. Das reicht für einen Seitwärtsmarkt zwischen 83'000 und 86'000 Dollar, für einen weiteren Anstieg reicht es nicht, solange der grösste Käufer pausiert.
Man kann dagegenhalten, dass der Zinskanal überschätzt wird. Bitcoin ist um 34 Prozent gestiegen, während die reale Zehnjahresrendite um fast einen halben Prozentpunkt zulegte. Gegen diese Lesart spricht zweierlei. Auf Tagesbasis reagiert Bitcoin weiterhin negativ auf steigende Realzinsen, und die Aufwärtsbewegung endete genau dann, als die Zuflüsse ausblieben.
Eine solche Struktur ist stabil, solange es ruhig bleibt, und anfällig, sobald ein Schock von aussen kommt. Die Schocks, die infrage kommen, liegen fast alle auf der Makroseite: weiter steigende Realzinsen, ein Kreditmarkt, dessen Stress nach oben wandert, oder eine Fed, die doch noch einmal erhöht. Bitcoin liegt 32 Prozent unter seinem Allzeithoch vom Oktober 2025, während die Nasdaq nahe ihrem Rekord notiert. Vom Aktienboom hat Bitcoin in diesem Jahr kaum profitiert, von einem breiten Risikoabbau wäre es trotzdem betroffen.
Woran sich die Struktur entscheidet
Am meisten hängt an den ETF-Flüssen. Solange sie nicht wieder über der Neuproduktion der Miner liegen, also über gut 3'000 Bitcoin pro Woche, fehlt dem Markt der Käufer, der ihn in den letzten Wochen nach oben getragen hat. Eine einzelne flache Woche ist dabei kein Problem, eine Serie von Abflusswochen wie im Juni wäre eines.
Fast ebenso wichtig sind die realen Zinsen. Steigt die zehnjährige Rendite über 5,3 Prozent und die reale über drei Prozent, wächst der Druck auf alle Anlagen, deren Wert weit in der Zukunft liegt, Bitcoin eingeschlossen. Eng damit verbunden ist die Fed-Sitzung am 27. und 28. Oktober. Eine weitere Erhöhung ist dort kaum eingepreist. Kommt sie trotzdem oder fallen die nächsten Inflationsdaten höher aus als erwartet, dürften Realzinsen und Dollar weiter steigen.
Der Kreditmarkt ist das Warnlicht. Solange sich die Aufschläge nur bei den CCC-Anleihen ausweiten, ist das ein Randproblem. Zieht der breite Hochzinsspread Richtung vier Prozent, wäre das ein echter Wechsel in den Risikoabbau, und Bitcoin würde sich dem kaum entziehen können.
On-Chain liegt die Belastungsprobe bei der Kostenbasis der kurzfristigen Halter, heute rund 74'000 Dollar und mit jedem neuen Kauf etwas höher. Fällt der Kurs darunter, rutschen die Käufer der Rally in den Verlust, und dann zeigt sich, ob aus ruhigen Haltern nervöse Verkäufer werden.
Getragen wird Bitcoin Anfang Oktober also vom Nachhall einer starken Nachfragewelle und von einem Markt, in dem kaum jemand verkaufen will. Das ist mehr, als die flache ETF-Woche vermuten lässt, und weniger, als der ruhige Kurs suggeriert. Der Gegenwind aus teurem Geld ist nicht verschwunden. Er war sieben Wochen lang nur leiser als die Käufer.
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