Geliehene Höhe
Am 2. Oktober fiel Bitcoin in gut sechs Stunden um 3,9 Prozent. Verkauft haben vor allem gehebelte Trader, die ihre Wetten auf steigende Kurse schlossen, dazu ein einzelner Algorithmus auf Binance. Langfristhalter, ETFs und amerikanische Käufer blieben ruhig.
Nach jedem Abverkauf ist die Erklärung schnell zur Hand: Makro, Whales, Institutionelle. Der 2. Oktober eignet sich gut, um solche Geschichten an der Marktmechanik zu messen, weil sich die Bewegung fast Minute für Minute nachzeichnen lässt. Das Bild, das dabei entsteht, ist unspektakulärer als jede dieser Erzählungen und gerade deshalb lehrreich.
Der Tag
Ein Hoch, das nicht hielt
Am Freitag, 2. Oktober, um 14:30 Uhr Schweizer Zeit veröffentlichte das US-Arbeitsministerium den Arbeitsmarktbericht für September. Eine Minute später stand Bitcoin auf dem Tageshoch, bei 87'249 Dollar auf Coinbase. Um 20:47 Uhr kostete ein Bitcoin noch 83'850 Dollar, 3,9 Prozent weniger.
Unter dem Strich blieb vom Tag erstaunlich wenig übrig. Bitcoin begann den Tag bei 84'849 Dollar und beendete ihn bei 84'505 Dollar, nur 0,4 Prozent tiefer. Der Tagesschluss verdeckt also einen Markt, der zuerst kräftig nach oben und danach ebenso kräftig nach unten geschoben wurde.
Die Marke beim Hoch war nicht neu. Schon am 21. und am 23. September war Bitcoin an fast derselben Stelle gescheitert, bei 87'397 und 87'283 Dollar. Am 2. Oktober fand sich dort zum dritten Mal in zwei Wochen mehr Angebot als Nachfrage.
Der Rückgang kam nicht als Crash. Er verlief in drei Wellen, dazwischen bröckelte der Kurs langsam ab. Der stärkste Rückgang innerhalb von fünf Minuten betrug nur 0,55 Prozent. Eine Liquidationskaskade, bei der Zwangsverkäufe binnen Minuten weitere Zwangsverkäufe auslösen, sieht anders aus.
| Welle | Zürich | UTC | USD | |
|---|---|---|---|---|
| Von | Bis | |||
| 1 | 15:40 bis 16:50 | 13:40 bis 14:50 | 87'059 | 85'992 |
| 2 | 19:10 bis 19:45 | 17:10 bis 17:45 | 85'079 | 84'591 |
| 3 | 20:30 bis 20:48 | 18:30 bis 18:48 | 84'534 | Tief83'850 |
Der Anlauf
Ein Anstieg auf Kredit
Um den Fall zu verstehen, muss man zuerst klären, wie Bitcoin nach oben kam. Ein grosser Teil des Bitcoin-Handels läuft über sogenannte Perpetual Futures. Das sind Terminkontrakte ohne Verfallsdatum, mit denen Trader mit geliehenem Geld auf steigende Kurse (Long) oder fallende Kurse (Short) setzen. Wie viele solche Wetten offen sind, misst das Open Interest.
Dieses Open Interest wuchs in den Tagen vor dem Hoch kräftig. Im wichtigsten Kontrakt, dem BTCUSDT-Perpetual auf Binance, stieg es vom 30. September bis zum Morgen des 2. Oktober um rund 7'900 BTC oder 8,5 Prozent. Erst eine Woche zuvor, am 23. September, war an einem einzigen Tag ähnlich viel Hebel abgebaut worden. Der Markt hatte ihn in wenigen Tagen wieder aufgebaut.
Wer an einer Börse sofort kaufen will, nimmt per Marktorder das günstigste vorhandene Angebot. Solche Käufer und Verkäufer nennt man Taker, weil sie die wartenden Aufträge anderer abräumen. Die Differenz zwischen aggressiven Käufen und aggressiven Verkäufen zeigt, welche Seite gedrängt hat. An diesem Tag zeigt sie besonders deutlich, wer den Kurs bewegt hat.
Der frühe Morgen zeigt, wie stark der Anstieg vom Hebel getragen wurde. Um 06:15 Uhr sprang Bitcoin im asiatischen Handel innert 15 Minuten von rund 85'450 auf 86'885 Dollar. In der knappen halben Stunde rund um diesen Sprung kauften aggressive Käufer auf den Perpetual-Märkten von Binance und OKX netto rund 7'200 BTC, auf den Spotmärkten, wo die Bitcoin selbst den Besitzer wechseln, nur rund 770 BTC. Weil das Open Interest auf OKX dabei sogar sank, dürften dort vor allem Shorts ihre Positionen eilig eingedeckt haben.
Der Spotmarkt zog nicht mit. Während des europäischen Vormittags verkauften aggressive Verkäufer auf Binance Spot stetig in kleinen Portionen, netto rund 1'400 BTC, ohne dass der Kurs nachgab. Die Derivate zogen Bitcoin nach oben, während am Spotmarkt in diesen Anstieg hinein verkauft wurde.
Der Arbeitsmarktbericht lieferte um 14:30 Uhr den letzten Schub. In den zwei Minuten danach kauften Perpetual-Trader auf Binance netto rund 1'700 BTC, und Bitcoin erreichte das Tageshoch. Eine Viertelstunde später lag der Kurs bereits unter dem Niveau vor der Veröffentlichung. Ein zweiter Anlauf zur Eröffnung der US-Börsen erreichte um 15:37 Uhr 87'178 Dollar und scheiterte ebenfalls.
Über dem Kurs wartete viel Angebot. Zwischen 14:45 und 15:40 Uhr, während des zweiten Anlaufs, lagen im Orderbuch der Binance-Futures bis ein Prozent über dem Kurs im Schnitt Verkaufsaufträge über rund 244 Millionen Dollar, ein Drittel mehr als in der Vorwoche üblich. Wer nach oben wollte, musste sich durch diese Wand kaufen.
Überhitzt war der Derivatemarkt dabei nicht. Die Funding Rate, also die Gebühr, die Long-Positionen an Short-Positionen zahlen, wenn der Perpetual über dem Spotpreis handelt, lag im Rahmen des Septemberschnitts. Der Hebel war in der Menge gross, aber billig. Die Long-Positionen standen nicht unter Kostendruck, und was sie später zum Verkauf brachte, war der Preis selbst.
Erste Welle
Die Longs steigen aus
Die erste und grösste Welle begann um 15:40 Uhr, kurz nachdem der zweite Anlauf gescheitert war. In den folgenden siebzig Minuten verkauften Perpetual-Trader auf Binance und OKX netto rund 6'200 BTC per Marktorder, auf den Spotmärkten von Binance, OKX und Coinbase waren es zusammen rund 930 BTC, und auf Coinbase hielten sich Käufe und Verkäufe die Waage. Auf jeden Bitcoin, der im Spot netto verkauft wurde, kamen in den Derivaten fast sieben.
Was diese Verkäufe bedeuten, zeigt das Open Interest. Fällt der Preis und steigt gleichzeitig die Zahl offener Kontrakte, eröffnen Trader neue Wetten auf fallende Kurse. Fällt beides, schliessen sie bestehende Positionen. In der ersten Welle sank das Open Interest auf Binance um 2'842 BTC, rund 245 Millionen Dollar. Seit Anfang September war innerhalb einer Stunde nur zweimal mehr Hebel abgebaut worden.
Das ist das Muster eines Long-Abbaus. Wer auf steigende Kurse gesetzt hatte, verkaufte seinen Kontrakt, um auszusteigen, und neue Shorts spielten kaum eine Rolle. Auch die grossen Konten auf Binance nahmen Risiko vom Tisch: Ihr Verhältnis von Long- zu Short-Positionen fiel von 1,99 am Morgen auf 1,83.
Zwangsverkäufe spielten in dieser Welle kaum eine Rolle. Eine Liquidation tritt ein, wenn das hinterlegte Kapital eines Traders aufgebraucht ist und die Börse seine Position zwangsweise schliesst. Auf OKX traf das in der ersten Welle Longs über nur 51 BTC. Die erste Welle war ein freiwilliger Rückzug gehebelter Käufer.
Zweite Welle
Ein Verkäufer im Takt
Nach der ersten Welle bröckelte der Kurs gut zwei Stunden lang ab. Um 19:14 Uhr setzte die zweite Welle mit einem Ruck ein: In zwei Minuten verkauften Perpetual-Trader auf Binance netto rund 1'900 BTC. Zehn Minuten später folgte das auffälligste Ereignis des Tages.
Zwischen 19:24 und 19:30 Uhr verkaufte auf Binance Spot ein Akteur in Serie. Zwölf Marktverkäufe von je rund 100 BTC folgten im Abstand von meist sieben bis zehn Sekunden aufeinander, zusammen rund 1'200 BTC oder etwa 100 Millionen Dollar. Jede Tranche drückte den Kurs auf Binance kurz nach unten, bis auf 84'300 Dollar. Auf Coinbase fiel Bitcoin in derselben Minute nur auf 84'639 Dollar.
Gleich grosse Stücke in festem Takt sind die Handschrift eines Ausführungsalgorithmus. So verkauft jemand, der eine grosse Menge loswerden will und sie dafür in Portionen zerlegt. Wer dahintersteht, ob ein Fonds, ein Market Maker, ein Börsenkunde oder ein Arbitrageur, bleibt offen.
Die Serie passt zum Bild des ganzen Tages. Auf Binance Spot verkauften aggressive Verkäufer am 2. Oktober netto 3'196 BTC, so viel wie an keinem anderen Tag seit Anfang September. Auf Coinbase kauften die Taker über den ganzen Tag netto rund 400 BTC. Am amerikanischen Nachmittag wurde auch Coinbase zum Nettoverkäufer, allerdings nur mit rund 490 BTC.
Ein guter Gradmesser für Verkaufsdruck aus den USA ist der Preisabstand zwischen Coinbase und Binance. Verkaufen amerikanische Anleger stärker als der Rest der Welt, notiert Bitcoin auf Coinbase mit einem Abschlag. Am 2. Oktober gab es diesen Abschlag nicht, auch nicht in den drei Wellen. Der Spot-Verkaufsdruck konzentrierte sich auf Binance. Auf einen grossen amerikanischen Verkäufer deutet nichts hin.
Dritte Welle
Der Bruch bei 84'000 Dollar
Die dritte Welle war die kürzeste und die schnellste. Ab 20:30 Uhr fiel Bitcoin in 18 Minuten auf das Tagestief und um 20:40 Uhr erstmals unter 84'000 Dollar. Perpetual-Trader auf Binance und OKX verkauften dabei netto rund 1'970 BTC per Marktorder, rund viermal so viel wie die Spot-Verkäufer.
Erst jetzt wurden Zwangsverkäufe sichtbar. Auf OKX wurden in diesen 18 Minuten Longs über 73 BTC liquidiert, so viel wie in keiner anderen Phase des Tages, und das Open Interest dort fiel um rund 500 BTC. Auf Binance blieb das Open Interest dagegen fast unverändert. Dort standen dem Abbau neue Positionen gegenüber, möglicherweise auch neue Shorts.
Über den ganzen Abverkauf gesehen blieben Liquidationen ein Verstärker. Auf OKX wurden zwischen dem Beginn der ersten Welle und dem Tief Longs über rund 202 BTC zwangsweise geschlossen, rund ein Fünftel des dortigen Positionsabbaus. Marktweit meldeten Datenanbieter für die 24 Stunden bis zum Morgen des 3. Oktober Bitcoin-Long-Liquidationen von rund 75 Millionen Dollar. Am 2. Juni waren an einem einzigen Tag Bitcoin-Positionen über 833 Millionen Dollar liquidiert worden.
Auch fehlende Käufer waren nicht das Problem. Im Orderbuch der Binance-Futures lagen während der drei Wellen bis ein Prozent unter dem Kurs im Schnitt Kaufaufträge über 200 bis 231 Millionen Dollar, gleich viel oder mehr als in der Vorwoche. Die Käufer zogen sich nicht zurück. Ihre Aufträge wurden Stück für Stück von Marktorders abgearbeitet.
Mengen
Wie viel wirklich verkauft wurde
Wie viele Bitcoin am 2. Oktober verkauft wurden, lässt sich nicht als eine Zahl beantworten. Jeder Handel hat einen Käufer und einen Verkäufer, Volumen ist deshalb kein Verkauf. Binance Spot setzte an diesem Tag 26'498 BTC um, das 1,7-Fache des Monatsschnitts, doch jedem dieser Bitcoin stand ein Käufer gegenüber.
Messen lässt sich, wie stark die Verkäufer gedrängt haben. Zwischen dem Beginn der ersten Welle und dem Tief verkauften aggressive Verkäufer netto rund 7'700 BTC über die Perpetuals von Binance und OKX und rund 3'200 BTC über die Spotmärkte von Binance, Coinbase und OKX. In absoluten Mengen dominierten die Derivate.
Im Verhältnis zum Umsatz war der Spotmarkt allerdings einseitiger. Auf Binance Spot machten die Netto-Verkäufe 26 Prozent des Volumens aus, bei den Binance-Perpetuals nur 8 Prozent. In den Derivaten wird viel hin und her gehandelt, auf Binance Spot drückte eine Seite klar. Ein reiner Abbau von Hebelpositionen war der Tag damit nicht.
| Grösse | BTC |
|---|---|
| Netto-Verkäufe PerpetualsBinance, OKX | −7'690 |
| Netto-Verkäufe SpotBinance, Coinbase, OKX | −3'188 |
| Geschlossene KontrakteBinance, OKX | −5'486 |
| Algorithmus-Serie Binance Spot | ~1'206 |
| Long-Liquidationen OKX | 202 |
Die Grössen in der Tabelle lassen sich nicht addieren. Ein Trader, der seinen Long-Kontrakt per Marktorder schliesst, erscheint gleichzeitig als Netto-Verkäufer und als geschlossene Position. Die Algorithmus-Serie wiederum ist ein Teil der Spot-Verkäufe.
On-Chain und ETFs
Wer nicht verkauft hat
Ebenso aufschlussreich ist, wer an diesem Tag ruhig blieb. In der Bitcoin-Blockchain selbst wurden am 2. Oktober Gewinne von rund 1,22 Milliarden Dollar realisiert, das 2,1-Fache des Schnitts der 30 Vortage. Es wurden also viele Coins bewegt, die zu tieferen Preisen gekauft worden waren.
Alt waren diese Coins aber nicht. Die Kennzahl Coin Days Destroyed gewichtet jeden bewegten Bitcoin mit der Zeit, die er unbewegt lag. Bewegen Langfristhalter ihre alten Bestände, schnellt sie hoch. Am 2. Oktober lag sie mit 10,4 Millionen genau im 30-Tage-Schnitt, am 22. September, zwischen den beiden früheren Anläufen an derselben Marke, war sie rund 3,4-mal so hoch.
Das spricht für Gewinnmitnahmen von Käufern der vergangenen Wochen und Monate und gegen Verkäufe von Langfristhaltern. Eine Aufteilung nach Kurz- und Langfristhaltern liegt für den 2. Oktober noch nicht vor.
Auch die Börsenflüsse zeigen keine breite Verkaufsabsicht. Wer Bitcoin verkaufen will, schickt sie in der Regel zuerst auf eine Börse. Am 2. Oktober flossen rund 29'900 BTC auf Börsen zu, das 1,5-Fache des Schnitts, doch rund 33'200 BTC flossen wieder ab. Unter dem Strich verliessen also mehr Bitcoin die Börsen, als dort ankamen; die Werte sind allerdings vorläufig.
Die amerikanischen Spot-ETFs, über die Vermögensverwalter und Privatanleger Bitcoin an der Börse kaufen, waren keine Verkäufer. Am 1. Oktober flossen ihnen netto 102,7 Millionen Dollar zu. Für den 2. Oktober gibt es bisher nur eine vorläufige Zahl, noch ohne den grössten Fonds, BlackRocks IBIT. Sie zeigt Zuflüsse von 31,7 Millionen Dollar. Das Handelsvolumen von IBIT lag im normalen Rahmen.
Abgekühlt hatte sich die institutionelle Nachfrage trotzdem. In der Woche vom 21. bis 25. September waren den ETFs noch 2,39 Milliarden Dollar zugeflossen. Am amerikanischen Terminmarkt CME schrumpfte der Aufpreis der Futures gegenüber dem Spotpreis während des Abverkaufs um rund ein Drittel, ein Hinweis darauf, dass auch dort weniger Käufer auf steigende Kurse setzten. Die Nachfrage wurde schwächer, ins Minus drehte sie nicht.
Die Miner spielten mengenmässig keine Rolle. Am 2. Oktober entstanden 440,6 neue Bitcoin. Selbst wenn die Miner die gesamte Tagesproduktion verkauft hätten, wäre das ein kleiner Bruchteil der rund 3'200 BTC, die im Abverkauf netto über die Spotmärkte gingen.
Makro
Der Arbeitsmarkt als Funke
Bleibt die Frage nach dem Makro. Der Arbeitsmarktbericht fiel schwach aus. Im September entstanden in den USA nur 29'000 neue Stellen, erwartet waren rund 84'000 bis 90'000, und die beiden Vormonate wurden um zusammen 60'000 Stellen nach unten revidiert.
Die erste Reaktion folgte einer einfachen Logik. Die Fed hatte den Leitzins am 16. September auf 3,75 bis 4,00 Prozent erhöht, und ein schwacher Arbeitsmarkt machte eine weitere Erhöhung im Oktober unwahrscheinlicher. Die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen fiel sofort um rund 5 Basispunkte, also 0,05 Prozentpunkte. Aktien und Gold stiegen, Bitcoin sprang auf das Tageshoch.
Diese Lesart hielt nicht lange. Ab 14:35 Uhr stiegen die Renditen wieder und schlossen bei 5,28 Prozent, höher als am Vortag. Gold gab vom Nachmittagshoch bis zum Bitcoin-Tief rund 1,9 Prozent ab, während der S&P 500 den Tag 0,73 Prozent höher beendete. Bitcoin fiel an diesem Nachmittag zusammen mit Gold, während sich Aktien hielten. Das passt dazu, dass vor allem die steigenden Zinsen auf Bitcoin drückten.
Für die erste Welle passt das Timing. Die Renditen stiegen schon gut eine Stunde vor ihrem Beginn, und das dürfte dazu beigetragen haben, dass gehebelte Käufer ihre Positionen schlossen. Für die zweite und dritte Welle passt es nicht. Beide fielen in Phasen, in denen sich die Renditen kaum bewegten, und beide hatten erkennbar eigene Auslöser im Kryptomarkt: die Verkaufsserie auf Binance und den Bruch der 84'000 Dollar.
Nach dem Tief
Der Hebel kehrt zurück
Nach dem Tief beruhigte sich der Markt, und Bitcoin pendelte bis zum nächsten Morgen knapp über 84'000 Dollar. An den Spotmärkten hielten sich Käufe und Verkäufe die Waage. Gekauft haben wieder die Trader mit Hebel: Das Open Interest auf Binance stieg bis 2 Uhr nachts um rund 2'700 BTC, der Grossteil davon am späten Abend.
Auch die Masse der Konten setzte wieder auf steigende Kurse. Auf Binance lag das Verhältnis von Konten mit Long-Positionen zu Konten mit Short-Positionen am Nachmittag bei 0,87, es gab also mehr Konten mit Shorts als mit Longs. Bis kurz vor 2 Uhr nachts stieg es auf 1,19, höher als zu Beginn des Tages. Wenige Stunden nach dem Tief setzte damit wieder eine Mehrheit der Konten auf steigende Kurse.
Was nach der Autopsie übrig bleibt
Der 2. Oktober war kein Crash und keine Kapitulation. Bitcoin wurde mit geliehenem Geld zum dritten Mal in zwei Wochen an dieselbe Zone um 87'200 bis 87'400 Dollar getrieben. Als der Schub aus dem Arbeitsmarktbericht verpufft war, zogen sich die gehebelten Käufer zurück. Der erste und grösste Impuls nach unten kam aus den Perpetual-Märkten, und dort wurden vor allem Longs geschlossen, nicht neue Shorts eröffnet.
Verstärkt wurde die Bewegung von einem Spot-Verkaufsdruck, der sich auf Binance konzentrierte und in der zweiten Welle die Gestalt eines einzelnen Algorithmus annahm. Erst ganz am Schluss, beim Bruch der 84'000 Dollar, kamen nennenswerte Liquidationen dazu. Im Hintergrund nahmen Käufer der vergangenen Wochen Gewinne mit.
Gegen die bequemen Erklärungen sprechen die Daten deutlich. Langfristhalter bewegten keine auffällige Menge alter Coins, die ETFs verzeichneten Zuflüsse, auf Coinbase gab es keinen Abschlag, und die Miner waren mengenmässig bedeutungslos. Das Makro war der Funke für das Hoch und dürfte die erste Welle begünstigt haben, die zweite und dritte Welle entstanden im Kryptomarkt selbst.
Offen bleibt, wer hinter der Verkaufsserie auf Binance stand und ob die realisierten Gewinne von Kurzfristhaltern stammen. Das Gesamtbild ist trotzdem klar: Verkauft hat am 2. Oktober vor allem, wer kurz vorher mit Hebel gekauft hatte. Am Abend hatte der Markt diesen Hebel bereits wieder aufgenommen.
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