Ausgetrocknet
Jede Woche analysiere ich die wichtigsten On-Chain Daten, Makro-Signale und Marktstrukturen, damit du weisst, was wirklich passiert. Diese Woche schaue ich auf einen Markt, dem gleichzeitig von zwei Seiten das Wasser abgegraben wird.
Ich will ehrlich mit dir sein, diese Woche war zäh, und die Daten machen es nicht schöner. Wenn ich alles zusammenlege, was auf dem Tisch liegt, ergibt sich ein Bild, das ich mit einem einzigen Wort beschreiben würde. Ausgetrocknet.
Auf der Makroseite versiegt langsam das Vertrauen, die Inflation hält sich seit über fünf Jahren über dem Ziel der Fed, und die Menschen haben immer weniger übrig, um überhaupt zu investieren. Auf der Krypto-Seite ist die Nachfrage regelrecht verdunstet, die Handelsvolumen sind eingebrochen, und die Spekulanten haben den Markt verlassen.
Ich gehe diese Woche eine Ebene tiefer als sonst, weil die einzelnen Zahlen erst dann Sinn ergeben, wenn man sieht, wie sie zusammenhängen. Die hohe Inflation, die leeren Sparkonten und die toten Handelsvolumen sind nämlich keine drei getrennten Probleme, sondern eine einzige Kette. Ich zerlege dir diese Kette Glied für Glied und erkläre jeden Begriff so, dass du ihn auch ohne Vorwissen verstehst. Am Ende siehst du nicht nur, dass der Markt schwach ist, sondern auch genau warum, und was sich ändern müsste, damit sich das dreht.
Das klingt erst einmal nach schlechten Nachrichten, und kurzfristig ist es das auch. Aber genau dieser Zustand, in dem niemand mehr hinschauen will, ist historisch oft der Boden gewesen, aus dem heraus die nächste Bewegung startet. Ich zeige dir diese Woche beide Seiten, die harte Realität und den stillen Hoffnungsschimmer, den die Daten trotzdem hergeben.
Makro · Inflation
64 Monate über dem Ziel, und warum das die Wurzel von allem ist
Fangen wir bei der Wurzel an, der Inflation. Der US-Verbraucherpreisindex, kurz CPI, ist das Mass dafür, wie stark die Preise für einen typischen Warenkorb aus Miete, Essen, Energie und Dienstleistungen steigen. Dieser CPI liegt seit 64 Monaten in Folge über dem 2-Prozent-Ziel der Fed. Das letzte Mal, dass die Inflation unter zwei Prozent lag, war Anfang 2021. Aktuell liegt sie wieder bei rund vier Prozent und hat zuletzt sogar wieder angezogen, statt weiter zu fallen.
Jetzt wird es interessant, denn es kommt auf die Art der Inflation an. Man unterscheidet zwei Sorten. Die eine kommt von aussen, etwa vom Ölpreis, und verschwindet oft von selbst wieder. Die andere sitzt tief im System, in den Löhnen und den Mieten, und die ist zäh, weil höhere Löhne höhere Preise erlauben und höhere Preise wieder höhere Lohnforderungen. Genau diese zweite, klebrige Sorte ist das Problem. Wenn die Teuerung sich über fünf Jahre festsetzt, beginnen die Menschen, dauerhaft mit hoher Inflation zu rechnen, und dieses Erwarten macht sie zur selbsterfüllenden Prophezeiung.
Für dich als Anleger ist die Folge entscheidend. Solange die Inflation klebt, kann die Fed die Zinsen nicht senken, ohne ihre Glaubwürdigkeit zu verlieren. Die Hoffnung auf schnell wieder billiges Geld, das in Aktien und Bitcoin fliesst, ist damit weiter weg, als es die Schlagzeilen vor ein paar Monaten vermuten liessen. Die Inflation ist das erste Glied der Kette, und sie hält alle anderen fest.
Makro · Die neue Ära der Fed
Warsh nimmt das Sicherheitsnetz weg, und die Renditen steigen mit jedem Satz
Am 29. Juli hat die Fed ihren Zins gehalten, aber die eigentliche Nachricht kam aus der Pressekonferenz. Fed-Chef Kevin Warsh sprach offen von einer neuen Ära der Geldpolitik und sagte, die Fed wolle, dass die Märkte den Ball spielen, nicht den Schiedsrichter. Um das zu verstehen, muss man wissen, was Anleger jahrelang gewohnt waren. Immer wenn die Börse fiel, sprang die Fed mit tieferen Zinsen ein und fing sie auf. Diese unausgesprochene Garantie nennt man den Fed-Put, also eine Art Versicherung, auf die sich alle verlassen haben. Genau diese Versicherung kündigt Warsh jetzt auf.
Wie ernst der Markt das nimmt, sieht man an einem faszinierenden Chart, der die Rendite der US-Staatsanleihen im Minutentakt während seiner Rede zeigt. Die Rendite ist der Zins, den der Staat den Käufern seiner Anleihen zahlen muss, und sie steigt, wenn niemand die Anleihen haben will. Mit jedem Satz, den Warsh sagte, kletterte diese Rendite höher. Bei Aussagen wie wirtschaftliche Widerstandskraft, nominale und reale Renditen deutlich höher, und wir sind im Dienst, wir werden liefern, zog sie Stufe um Stufe an. Der Anleihemarkt hat also in Echtzeit begriffen, dass diese Fed hart bleiben will.
Der tiefere Mechanismus dahinter ist der reale Zins, und der ist für Bitcoin der wichtigste Hebel überhaupt. Der reale Zins ist das, was nach Abzug der Inflation an echter Verzinsung übrig bleibt. Wenn eine sichere Staatsanleihe real wieder ordentlich abwirft, dann muss alles, was selbst keine Zinsen zahlt, also Gold und Bitcoin, gegen einen echten, gut bezahlten Konkurrenten anlaufen. Auf einem der Charts steht der Satz, die Unsicherheit ist auf einem Mehrjahreshoch, und niemand will Anleihen halten. Steigende reale Zinsen sind der stille Gegenwind, der im Hintergrund auf allem lastet, und Warsh hat gerade das Sicherheitsnetz darunter weggezogen.
Makro · Die Sparquote
Die Haushalte trocknen aus, die Sparquote fällt auf 2,7 Prozent
Jetzt kommt der Chart, der die Kette mit der realen Wirtschaft verbindet, und er gibt mir am meisten zu denken. Die persönliche Sparquote der US-Haushalte, also der Anteil des Einkommens, den die Menschen nach allen Ausgaben zur Seite legen können, ist im Juni um weitere 0,1 Prozentpunkte auf 2,7 Prozent gefallen. Das ist der tiefste Wert seit Juni 2022 und der fünfte monatliche Rückgang in Folge. Zur Einordnung, im langjährigen Schnitt lag diese Quote bei rund 5,5 Prozent, also mehr als doppelt so hoch.
Der eigentliche Punkt ist, warum die Quote fällt, und hier schliesst sich der Kreis zur Inflation aus Abschnitt eins. Wenn die Preise Jahr für Jahr schneller steigen als die Löhne, dann frisst die Teuerung das Einkommen auf, und am Monatsende bleibt nichts mehr übrig. Die einzigen vergleichbaren Phasen mit so niedrigen Sparraten waren die Jahre kurz vor der Finanzkrise 2005 bis 2007, als die Haushalte ebenfalls über ihre Verhältnisse lebten. Eine dünne Sparquote ist wie ein dünnes Polster, sie macht die Konsumenten verletzlich für jeden Schock.
Für den Markt ist die Folge simpel und hart zugleich. Geld, das gar nicht erst gespart wird, kann auch nicht investiert werden. Kein Polster an der Basis heisst kein frischer Käuferstrom in Aktien oder Bitcoin. Das ist die eigentliche Ursache hinter der schwachen Nachfrage, die wir jetzt in den On-Chain Daten Glied für Glied wiederfinden. Die Makro-Lage und die Krypto-Lage sind hier direkt verdrahtet.
On-Chain · Wholecoiner
Die grossen Käufer verschwinden, die Zuflüsse brechen um 61 Prozent ein
Wechseln wir auf die Kette, also auf die Daten direkt aus dem Bitcoin-Netzwerk. Ein Wholecoiner ist jemand, der mehr als einen ganzen Bitcoin besitzt. Weil der Preis über die Jahre gestiegen ist, ist ein voller Bitcoin für die meisten Menschen unerreichbar geworden, diese Gruppe wird also immer exklusiver und gilt als das grosse, ernsthafte Geld. Der Chart zeigt die Zuflüsse dieser Wholecoiner auf Binance, der Börse mit den grössten Bitcoin-Reserven mit über 654'000 Bitcoin.
Diese Zuflüsse sind eingebrochen. Der Durchschnitt ist von rund 15'400 Bitcoin im Jahr 2021 auf nur noch rund 6'000 Bitcoin gefallen, ein Minus von über 61 Prozent, und damit auf ein Niveau wie zuletzt 2018, mitten im Bärenmarkt. Hier lohnt ein zweiter Blick, denn es gibt zwei Erklärungen, und beide sind wichtig. Die eine ist strukturell, seit dem Start der ETFs Anfang 2024 kaufen viele grosse Adressen über die Börse in New York statt über Binance, ein Teil des Rückgangs ist also nur eine Verlagerung des Ortes, nicht ein Verschwinden der Nachfrage. Die andere ist zyklisch, im letzten Aufschwung stiegen diese Zuflüsse, wenn der Preis stieg, diesmal fielen sie, während der Preis fiel.
Genau dieser zweite Punkt ist das Warnsignal. Wenn das grosse Geld in einem fallenden Markt nicht zugreift, sondern sich zurückhält, dann fehlt dem Markt der stabilisierende Boden, den sonst die starken Hände legen. Ich lese das nicht als Weltuntergang, weil die ETF-Verlagerung einen Teil erklärt, aber der ruhige, fast passive Zustand der grossen Käufer passt perfekt ins Bild eines Marktes, dem die Nachfrage ausgeht.
On-Chain · Wer hält den Bitcoin
Die Spekulanten sind raus, der Anteil der kurzfristigen Halter fällt auf 23 Prozent
Dieser Chart zeigt, in wessen Händen der Bitcoin gerade liegt, und das ist oft aussagekräftiger als der Preis selbst. Man teilt die Besitzer in zwei Gruppen. Die kurzfristigen Halter haben ihre Coins in den letzten Monaten gekauft, das sind typischerweise die Trader und Spekulanten, die schnell wieder verkaufen. Die langfristigen Halter dagegen sitzen seit vielen Monaten oder Jahren auf ihren Coins und geben auch bei fallenden Preisen nicht ab, das sind die überzeugten starken Hände. Der Anteil der kurzfristigen Halter ist auf 23 Prozent gefallen, das tiefste Niveau seit der Bodenbildung 2022 und 2023, während die langfristigen Halter sich wieder historischen Höchstständen nähern.
Was dahinter steckt, ist ein stiller Umverteilungsprozess, den man Coin-Reifung nennt. Coins, die lange nicht bewegt werden, wandern automatisch von der kurzfristigen in die langfristige Gruppe. Wenn dieser Anteil so stark in Richtung der geduldigen Hände kippt, heisst das zweierlei. Erstens fehlen die frischen Spekulanten, die mit ihrem Kaufdruck einen schnellen Anstieg tragen würden. Zweitens landet ein immer grösserer Teil des Angebots bei Leuten, die kaum verkaufen, was das frei handelbare Angebot verknappt.
Genau diese Doppelnatur macht das Signal so spannend, und ich muss es ehrlich in beide Richtungen lesen. Auf der einen Seite ist die Luft raus, es fehlt die Energie nach oben. Auf der anderen Seite ist das die klassische Struktur eines späten Bärenmarktes, in dem die zittrigen Hände längst verkauft haben und nur die Überzeugten bleiben. So ein Zustand kann noch lange dauern, aber er ist historisch eher die Basis für eine Wende als die Vorstufe zu einem Absturz, weil die Verkäufer schlicht ausgehen.
On-Chain · Handelsvolumen
Das Volumen bricht um 75 Prozent ein, so wenig los war zuletzt 2023
Wenn du ein einziges Bild für das Wort ausgetrocknet suchst, dann ist es dieses. Das Spot-Handelsvolumen, also wie viel Bitcoin tatsächlich an den Börsen den Besitzer wechselt, ist gegenüber dem Höchststand von Ende 2024 um mehr als 75 Prozent eingebrochen. Binance allein kam im Juli auf rund 35 Milliarden Dollar, verglichen mit 246 Milliarden im November 2024. Und das ist kein Einzelfall, über denselben Zeitraum fielen die Volumen bei Bybit um 85 Prozent, bei Coinbase um 61 Prozent und bei OKX um 67 Prozent. Um so niedrige Werte zu finden, muss man zurück ins Jahr 2023, in die späte Phase des letzten Bärenmarktes.
Warum das gefährlich und wichtig zugleich ist, hat mit einem Mechanismus zu tun, den viele übersehen. Volumen ist Liquidität, also die Menge an Kauf- und Verkaufsaufträgen, die im Markt bereitliegen. Wenn diese Liquidität dünn wird, dann reicht plötzlich ein relativ kleiner Auftrag, um den Preis stark zu bewegen, weil kaum jemand auf der Gegenseite steht. Ein dünner Markt ist deshalb kein ruhiger Markt, sondern ein zerbrechlicher, in dem einzelne grosse Verkäufe überproportional wehtun können. Niedriges Volumen ist die Ruhe vor möglichen scharfen Ausschlägen in beide Richtungen.
Die Ursachen kennen wir aus den ersten Abschnitten, und hier zeigt sich die Kette komplett. Die leeren Sparkonten liefern keine neuen Käufer, die hohe Inflation hält die Zinsangst am Leben, der Konflikt zwischen den USA und Iran drückt auf die Stimmung, und das wenige Kapital, das noch da ist, floss zuletzt in einige wenige Technologie-Aktien statt in Bitcoin. Eine echte Trendwende hängt deshalb an einer einzigen Bedingung, die Nachfrage muss zurückkommen und das Volumen wieder steigen. Ohne diesen Treiber bleibt der Markt in der Flaute.
On-Chain · Drawdown und Erholung
299 Tage und 47 Prozent tief, und warum die Erholung diesmal langsamer kommt
Zum Schluss die Einordnung ins ganz grosse Bild. Der aktuelle Rücksetzer vom letzten Höchststand ist inzwischen 299 Tage alt und 47 Prozent tief. Das klingt hart, ist aber im historischen Vergleich fast moderat. Ein Chart, der alle grossen Korrekturen der Bitcoin-Geschichte übereinanderlegt, zeigt, dass die Bären von 2011, 2014 oder 2018 mit 70 bis über 80 Prozent deutlich brutaler waren. Nach diesem Massstab ist das hier ein normaler, kein aussergewöhnlicher Bär, und das ist erst einmal beruhigend.
Der eigentliche Aha-Moment kommt beim Vergleich von Kurs und Hashrate. Die Hashrate ist die gesamte Rechenleistung, die weltweit für Bitcoin eingesetzt wird, also ein Mass dafür, wie viel Energie und Hardware die Miner ins Netzwerk stecken. Sie ist über denselben Zeitraum um rund 23 Prozent gefallen und liegt im historischen Vergleich extrem tief. Der Grund ist betriebswirtschaftlich, jeder Miner hat einen Preis, unter dem sich das Schürfen nicht mehr lohnt, weil der Strom mehr kostet als der Coin einbringt. Fällt der Preis unter diese Schwelle, schalten die schwächsten Miner ihre Maschinen ab. Diese Kapazität verschwindet nicht sofort wieder zurück, sobald der Preis anzieht, denn Hardware muss erst neu aufgebaut und angeschlossen werden.
Daraus lese ich die wichtigste Botschaft für deine Erwartungshaltung. Ein tiefer Drawdown plus eine stark gefallene Hashrate bedeutet, dass die Erholung diesmal weniger schlagartig verlaufen dürfte als früher. Der Boden mag nah sein, aber das Zurückkommen braucht Zeit, weil gleich drei Dinge neu aufgebaut werden müssen, die Rechenkapazität der Miner, die Nachfrage der Käufer und das Vertrauen des Marktes. Wer hier auf eine sofortige Rakete nach oben wartet, wird sich vermutlich in Geduld üben müssen.
Mein Fazit
Wenn ich alles zusammenlege, ergibt sich eine geschlossene Kette. Die klebrige Inflation zwingt die Fed, hart zu bleiben. Die harte Fed und die hohen Preise drücken auf die Haushalte, deren Sparquote auf 2,7 Prozent fällt. Die leeren Sparkonten liefern keine neuen Käufer, und genau das sehen wir in den On-Chain Daten, die grossen Käufer halten sich zurück, die Spekulanten sind weg, und die Handelsvolumen sind um 75 Prozent eingebrochen. Der Markt ist auf beiden Seiten ausgetrocknet, und die eine Seite trocknet die andere aus.
Deshalb bin ich im Moment vorsichtig und eher defensiv gestimmt. Ich sehe keinen Grund, in diese Flaute hinein aggressiv zu werden, solange der Treibstoff fehlt. Ein Markt ohne Nachfrage und ohne Volumen kann noch länger seitwärts oder tiefer laufen, und die Makrodaten geben mir aktuell keinen Anlass, das anders zu sehen. Dazu kommt, dass ein so dünner Markt zerbrechlich ist, scharfe Ausschläge nach unten sind aus dieser Lage jederzeit möglich.
Gleichzeitig bin ich nicht in Panik, und das ist der wichtige Teil. Genau dieser Zustand, in dem die schwachen Hände verkauft haben, die starken Hände halten, das Angebot sich verknappt und niemand mehr hinschauen will, ist historisch der Nährboden für die nächste Wende gewesen. Der Drawdown ist im Vergleich sogar milde, die Erholung wird nur länger dauern als sonst. Ich bleibe deshalb geduldig, beobachte diszipliniert die Nachfrage und das Handelsvolumen als die zwei entscheidenden Signale für eine echte Drehung, und lasse mich weder von der Angst noch von der Gier treiben. Wie ich mich konkret positioniere und an welchen Punkten ich mein Bild ändere, das teile ich im The Sanctis Letter.
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