Zweiter Test
Die US-Inflation kam heiss, und Bitcoin fiel wie angekündigt in die Kaufzone. Sie hat zum zweiten Mal gehalten. Die Wand bei 84'000 steht, darunter ist ein neuer Deckel entstanden, und bis zur Fed am 28. Oktober zählen vor allem Aktien, Öl und der Hebel.
Open Research · Ausnahmsweise frei lesbar
Ein vollständiger Member-Research aus The Sanctis Letter. Heute öffentlich zugänglich.
In 5 Minuten durch
Die Kernrate der US-Inflation kam mit 0,3 Prozent heisser als erwartet. Bitcoin verlor die Zone 82'300 bis 83'900 und fiel am 15. Oktober bis 79'676 in die Kaufzone, die zum zweiten Mal hielt; heute früh steht er bei rund 81'300. Den Rutsch trugen neue Shorts im Futures-Markt, die Erholung kam ohne breite Nachfrage am Kassamarkt, und die kleinen Konten sind wieder stark long. Die Sanctis-Heatmap zeigt in allen Fenstern Shorts bei 84'000 bis 85'500 und Longs bei 78'500 bis 79'500. On-Chain steht die Wand bei 84'000 bis 85'000, darunter ist bei 81'000 bis 83'000 eine neue Kostenbasis entstanden, und die ETFs geben netto ab. Zinsen und Dollar sind tiefer, die Wette auf eine Fed-Erhöhung liegt nach Warsh bei 13,5 Prozent, belastend sind Öl und Aktien. Fabian kaufte die zweite Tranche in der Kaufzone, hält den Swing, verschiebt die Ausbruchsmarke auf 85'500 und baut bis zum Fed-Abend nichts Neues auf.
Hey Leute, in Letter 33 stand Bitcoin vor der Wand, und ich hatte drei Szenarien an die US-Inflation vom Mittwoch geknüpft. Eingetreten ist das vorsichtige: Die Kernrate kam heiss, Bitcoin fiel am Donnerstag in meine Kaufzone, und dort habe ich wie angekündigt nachgekauft. In dieser Ausgabe zeige ich euch, wer den Rutsch getragen hat, was unsere Heatmap in vier Zeitfenstern zeigt, was sich On-Chain und im Makro verschoben hat und wie ich bis zur Fed am 28. Oktober und zum grossen Verfall am 30. Oktober denke. Also, letsgo.
Was passiert ist
Rückblick
Das vorsichtige Szenario ist eingetreten
Im letzten Letter hatte ich drei Szenarien an die Kernrate der US-Inflation geknüpft. Bei 0,3 Prozent oder mehr, so schrieb ich, verlässt Bitcoin die Zone 82'300 bis 83'900 nach unten und läuft in die Kaufzone bei 79'300 bis 80'900. Genau so ist es gekommen. Die Kernrate stieg im September um 0,3 Prozent, und am Donnerstagnachmittag lag das Tief bei 79'676 Dollar, knapp 400 Dollar über der Unterkante der Zone.
Davor hatte Bitcoin noch einmal Anlauf genommen. Am Dienstagmorgen um 10:15 Uhr stieg der Kurs bis 84'070 und tippte damit die Unterkante der Wand an, am Mittwochmorgen kam er noch einmal fast auf denselben Wert. Insgesamt lag Bitcoin in dieser Woche nur 20 Minuten im Bereich der Wand. Getestet wurde sie nie, beide Male drehte der Kurs sofort ab.
Die Kaufzone hat zum zweiten Mal gehalten. Bitcoin war insgesamt knapp sieben Stunden darin, unter 80'000 nur eine Viertelstunde, und am Freitagabend fiel er noch einmal kurz bis 80'694. Einen Tagesschluss unter 79'300, meine Linie für eine falsche Idee, gab es nicht, einen über 85'300 auch nicht. Heute früh steht Bitcoin bei rund 81'300, 1,6 Prozent tiefer als beim letzten Letter.
Ein Detail gefällt mir weniger. Das zweite Tief liegt gut 600 Dollar unter dem ersten vom 8. Oktober. Die Zone hält, aber der Kurs kommt ihrer Unterkante näher, und ein dritter Test würde auf mehr Brennstoff nach unten treffen als dieser. Warum, zeige ich im Derivate- und im Liquiditätsteil.
Inflation
Die heftigste Reaktion des Jahres
Am Mittwoch um 14:30 Uhr kamen die US-Konsumentenpreise für September. Die Kernrate ohne Energie und Nahrung stieg um 0,3 Prozent zum Vormonat, erwartet waren 0,2 Prozent. Im Jahresvergleich sind das 2,6 statt der erwarteten 2,4 Prozent. Die Gesamtrate lag mit 3,7 Prozent ebenfalls leicht über der Erwartung, mehr als die Hälfte des Anstiegs im Monat kam vom Benzin.
Bitcoin fiel sofort. Nach fünf Minuten lag der Kurs 1,2 Prozent tiefer, nach vier Stunden 2,5 Prozent und nach 24 Stunden 3,4 Prozent. Auf keine Inflationszahl in diesem Jahr hat Bitcoin so stark reagiert. Bei den acht Veröffentlichungen davor lag er einen Tag später sechsmal höher.
Gleichzeitig sprang die Wahrscheinlichkeit, dass die Fed am 28. Oktober erneut erhöht, innerhalb von 40 Minuten von 17,5 auf rund 54 Prozent. Die zehnjährige Rendite stieg auf 5,33 Prozent, der Dollar-Index auf fast 103. Bis zum Abend gab die Rendite den ganzen Anstieg wieder ab, der Dollar etwa die Hälfte. Bitcoin holte dagegen nichts auf.
Das ist für mich die wichtigste Beobachtung der Woche. Die Zinsmärkte haben die Zahl nach wenigen Stunden verdaut, Bitcoin nicht. Ein reiner Zinsschock erklärt den Rutsch also nicht. Den Rest haben die Positionen im Futures-Markt besorgt.
Derivate
Neue Shorts trugen den Rutsch
Vor der Zahl wurde Hebel abgebaut. Das Open Interest, also die Summe aller offenen Futures-Positionen, fiel auf Binance und OKX vom Hoch am Dienstag bis kurz vor 14:30 Uhr am Mittwoch um rund 3'400 BTC, fast 3 Prozent, bei praktisch unverändertem Kurs. Auf Binance war es so tief wie seit mindestens 30 Tagen nicht. Viele Händler wollten offenbar ohne grosse Positionen in die Zahl gehen.
Mit der Zahl drehte das. In der ersten Stunde kamen rund 2'700 BTC an neuen Positionen dazu. Gleichzeitig gaben aggressive Verkäufer bei den Binance-Perpetuals, den Futures ohne Verfallsdatum, per Saldo rund 2'050 BTC mehr ab, als aggressive Käufer kauften. Am Kassamarkt war der Saldo fast ausgeglichen. Neue Positionen bei fallendem Kurs und Verkaufsdruck in den Futures bedeuten neue Shorts, also Wetten auf fallende Kurse.
Bis zum Tief am Donnerstagnachmittag setzte sich das fort. Der Kurs fiel um 3,9 Prozent, das Open Interest stieg um rund 3'900 BTC, und in den Perpetuals summierte sich der Verkaufsüberhang auf rund 11'900 BTC. Am Kassamarkt von Binance waren es nur rund 1'000 BTC. Der Rutsch kam also wie schon am 8. Oktober aus den Futures, nur wuchsen diesmal die offenen Positionen dabei, statt zu schrumpfen.
Die Erholung vom Tief bis 82'555 am selben Abend war gemischt. Die offenen Positionen blieben fast gleich, in den Perpetuals wurde wieder gekauft, ein Teil der Shorts wurde eingedeckt, und gleichzeitig kamen neue Longs dazu. Der Kassamarkt von Binance blieb per Saldo Verkäufer. Breite Nachfrage nach echten Bitcoin sehe ich in dieser Erholung nicht.
Über die ganze Woche liegt das Open Interest fast genau dort, wo es beim letzten Letter stand, der Kurs aber 1,6 Prozent tiefer. Den höchsten Stand der Woche erreichten die offenen Positionen am Freitagnachmittag, also nach dem Rutsch. Ein grosser Teil der neuen Positionen ist demnach noch offen. Das Funding, die Gebühr zwischen Longs und Shorts, steht wieder beim Standardsatz von 0,01 Prozent je acht Stunden: Die Longs zahlen wieder, überhitzt ist das aber nicht.
Was mir nicht gefällt, sind wieder die kleinen Konten. Ihr Long-Anteil auf Binance stieg von 59,5 Prozent beim letzten Letter auf 64,6 Prozent am Donnerstagmorgen, genau während die Futures verkauften und der Kurs fiel. Heute sind es 63,1 Prozent, und auch die grössten Konten sind mit 64,1 Prozent so stark long wie die ganze Woche nicht. Die Menge kauft jeden Rücksetzer, und damit liegt unter dem Kurs schon wieder Brennstoff für die nächste Liquidationswelle.
Liquidität
Liquidität · 24 Stunden
Wie ich die Heatmap lese
Seit dem 14. Oktober seht ihr unsere eigene Liquidations-Heatmap live auf /markt im Reiter Heatmap. Sie zeigt, auf welchen Preisstufen gehebelte Positionen zwangsweise geschlossen würden. Je heller ein Band, desto mehr Positionen liegen dort. Erreicht der Kurs ein solches Band, werden diese Positionen liquidiert, und die Zwangskäufe oder Zwangsverkäufe treiben ihn oft noch ein Stück weiter.
Die Karte ist ein Modell und keine Messung. Sie rechnet aus neu eröffneten Futures-Positionen auf Binance und OKX und dem Kurs aus, bei welchen Preisen diese Positionen bei typischen Hebeln liquidiert würden, und eine Preisstufe verschwindet erst, wenn der Kurs sie berührt. Die Beträge sind deshalb grobe Schätzungen, wertvoll ist die Lage der Bänder.
Die 24-Stunden-Karte zeigt das Gedränge direkt um den Kurs. Darüber liegen dichte Shorts von 82'000 bis 84'000, ein grosser Teil davon erst in den letzten 24 Stunden eröffnet. Darunter liegen frische Longs von 80'000 bis 81'500, die Käufer des Rücksetzers. Die Punkte zeigen gemessene Liquidationen, und man sieht, wie der Kurs am Freitagabend in die Longs unter 81'000 stach und sofort zurückkam.
Über dem Kurs liegt in dieser Karte fast doppelt so viel Liquidität wie darunter, und auch in der Wochen- und der Monatskarte überwiegen die Shorts deutlich. Eine Richtung ist das nicht. Es heisst aber, dass ein Anstieg schneller Brennstoff findet als ein Rückgang, solange die Longs unten nicht weiter nachwachsen.
Liquidität · 7 und 30 Tage
Die Woche und der Monat
Die Wochenkarte erzählt den Rutsch nach. Über dem Kurs steht ein breiter Block von Shorts zwischen 82'000 und 85'000, zum grössten Teil in dieser Woche eröffnet. Unten sieht man, wie der Donnerstag die Longs um 80'000 bis 81'000 abgeräumt hat, und die gemessenen Liquidationen sitzen genau dort.
Neu ist, dass die Longs schon wieder nachwachsen. Seit dem Tief haben die Käufer des Rücksetzers frische Positionen knapp über 80'000 aufgebaut, und die hellste Stufe direkt unter dem Kurs liegt bei rund 81'100. Das passt zu den kleinen Konten, die seit Donnerstag wieder long gehen.
Die Monatskarte reicht bis Mitte September zurück und zeigt die schweren Blöcke. Oben stehen zwei grosse Blöcke von Shorts, bei 82'000 bis 85'500 und bei 86'000 bis 88'000. Unten liegen Longs von 77'500 bis 81'500 und ein zweiter Block bei 73'000 bis 76'500.
Für mich zählen an dieser Karte zwei Dinge. Der mittlere Short-Block deckt sich mit meiner Zone für Teilgewinne bei 87'000 bis 88'000, und der Kurs hat ihn nie erreicht, er steht also noch. Und die zweite Masse an Longs liegt genau um die Kostenbasis der kurzfristigen Halter bei 74'500, darauf komme ich im On-Chain-Teil zurück.
Liquidität · 3 Monate und Coinglass
Der grobe Blick und die zweite Meinung
Die Dreimonatskarte rechnet nur mit Tageswerten und ist entsprechend grob. Sie zeigt, wo sich über den ganzen Lauf seit August Positionen angesammelt haben. Die grösste Masse an Longs liegt bei 75'000 bis 76'500, oben ragen zwei Short-Bänder heraus, bei 84'000 bis 84'500 und bei 87'000 bis 87'500. Alle drei Stellen kennt ihr schon aus der Monatskarte.
Als zweite Meinung nehme ich die 24-Stunden-Karte von Coinglass, die nur die Futures von Binance abbildet und mit einem eigenen Modell rechnet. Sie zeigt dasselbe Gedränge wie unsere Karte: Shorts von 82'500 bis 84'000 direkt über dem Kurs, rund 400 Millionen Dollar, und Longs von 80'000 bis 81'000 direkt darunter, rund 290 Millionen.
Die beiden Modelle stimmen nur mässig überein, und genau deshalb lege ich sie übereinander. Ein Band, das nur in einer Karte steht, kann eine Eigenheit des Modells sein. Ein Band, das in jeder Karte steht, ist eine Stelle, an der sich wirklich viele gehebelte Positionen stapeln.
Liquidität · Fenstervergleich
Zwei Bänder stehen überall
In dieser Grafik stehen alle Fenster nebeneinander. Bei 24 Stunden und sieben Tagen zähle ich nur, was in diesem Zeitraum neu dazugekommen ist, damit nicht dieselben alten Positionen mehrfach auftauchen. Jede Spalte hat ihre eigene Skala, verglichen wird die Lage der Bänder.
Zwei Bänder tauchen in jeder Ansicht auf, auch bei Coinglass. Oben die Shorts bei 84'000 bis 85'500, die sich genau mit der Wand aus dem letzten Letter decken. Unten die Longs bei 78'500 bis 79'500, direkt unter der Kaufzone und mitten auf meiner Linie bei 79'300.
Ein drittes Band steht in allen unseren Fenstern, liegt aber unter dem Ausschnitt von Coinglass: Longs bei 73'000 bis 76'500. In der Dreimonatskarte machen sie rund 60 Prozent der ganzen Long-Seite aus. Dazu kommen die frischen Bänder direkt um den Kurs, Shorts bei 82'000 bis 83'500 und Longs bei 80'000 bis 81'000. In den kurzen Fenstern sind sie die dichtesten, in der Dreimonatskarte fehlen sie ganz. Es ist Liquidität von gestern und vorgestern.
Für die Mechanik heisst das: Steigt Bitcoin über 83'500, werden zuerst die frischen Shorts eingedeckt, und ihre Zwangskäufe schieben den Kurs an die Wand, wo der nächste Block wartet. Fällt Bitcoin unter 80'000, werden die frischen Longs liquidiert, und der Kurs rutscht auf das Band bei 78'500 bis 79'500. Ein Tagesschluss unter 79'300 könnte deshalb eine Kettenreaktion auslösen, weil genau dort die nächsten Longs liegen, die dann zwangsweise verkauft würden.
Liquidität · Letter 33 im Test
Die Karte zeigte den Brennstoff, nicht die Reihenfolge
Im letzten Letter hatte ich drei Bänder genannt, die in allen Karten standen: Shorts bei 84'100 bis 85'500, Shorts bei 86'500 bis 88'000 und Longs bei 79'500 bis 81'000. Erreicht hat der Kurs nur das Band der Longs. Bitcoin lief zwischen Dienstag und Freitag zu rund 85 Prozent durch das Long-Band, und dort wurden Zwangsverkäufe von Longs gemessen. Das untere Short-Band hat der Kurs nur angekratzt, das obere nie erreicht.
Gemessen wurden rund 21 Millionen Dollar an Long-Liquidationen, viel weniger, als das Modell anzeigt, auch weil nur ein Teil der Börsen seine Liquidationen öffentlich macht. Aufschlussreicher ist, wo sie lagen. Die dichtesten Stufen lagen knapp über dem Band, zwischen 81'000 und 82'000, die Longs wurden also etwas früher abgeräumt, als die Karte es nahelegte.
Die Lehre für mich ist einfach. Die Karte hat gezeigt, wo der Brennstoff liegt, sie sagt aber nicht, welche Seite zuerst drankommt. Diesmal hat das die Inflationszahl entschieden. Alle drei Bänder sind heute wieder gefüllt, auch das Long-Band, weil nach dem Rutsch neue Longs dazukamen. Ich nutze die Karten deshalb als Landkarte für meine Zonen und nicht als Kursziel.
On-Chain
On-Chain · Kostenbasis der kurzfristigen Halter
Das Polster der Neuen ist dünner geworden
Kurzfristige Halter sind alle, die ihre Bitcoin in den letzten 150 Tagen gekauft oder bewegt haben. Ihr durchschnittlicher Einstand liegt heute bei 74'490 Dollar und ist seit dem letzten Letter leicht gestiegen, weil zu höheren Preisen nachgekauft wurde. Beim aktuellen Kurs liegen die Neuen im Schnitt 9 Prozent vorne, im letzten Letter waren es 12 Prozent. Am Tief vom Donnerstag waren es noch rund 7 Prozent.
Die Phase, die am 19. August begonnen hat, ist damit intakt. Seither liegt der Kurs ohne Unterbruch über dieser Kostenbasis, und in so einer Phase kaufen die Neuen Rücksetzer lieber nach, als mit Verlust zu verkaufen. Der Rutsch dieser Woche hat die Linie nicht berührt.
Das Polster schrumpft aber. Bei rund 78'300 lägen die Neuen im Schnitt nur noch rund 5 Prozent vorne, und im Sommer haben sie auf diesem Niveau jede Erholung zum Aussteigen genutzt. Diese Marke liegt direkt unter dem Long-Band bei 78'500 bis 79'500, und das macht den Bereich unter der Kaufzone für mich so heikel. Grössere Gewinnmitnahmen beginnen dagegen erst bei rund 93'700, das ist weit weg.
On-Chain · Verteilung der Kostenbasen
Die Wand steht, darunter entsteht ein Deckel
Diese Grafik zeigt für jede Preisstufe von 1'000 Dollar, wie viele Bitcoin zuletzt zu diesem Preis gekauft oder bewegt wurden. Die Wand bei 84'000 bis 85'000 hält heute 933'000 BTC, rund 20'000 weniger als beim letzten Letter. Sie ist um 2 Prozent geschrumpft und bleibt mit Abstand die grösste Stufe weit und breit. Abgearbeitet wurde sie nicht, der Kurs kam nur zweimal an ihre Unterkante.
Neu ist, was darunter passiert ist. Die Stufe 81'000 bis 82'000 hat sich in vier Tagen auf rund 353'000 BTC mehr als verdoppelt, und im ganzen Bereich von 81'000 bis 83'000 kamen rund 257'000 BTC dazu, fast alles bei kurzfristigen Haltern. Die Coins kamen von oben, aus der Zone 85'000 bis 87'000, und von unten, aus dem Bereich unter 78'000. Wer den Rutsch gekauft hat, sitzt jetzt mit Einstand genau am heutigen Kurs.
Das ändert die Statik. Im letzten Letter war die Zone 82'000 bis 84'000 die frische Unterstützung der Neuen, und ich hatte geschrieben, dass rund 760'000 BTC sofort im Minus liegen, wenn der Kurs darunter fällt. Genau das ist passiert. Heute liegen dort rund 790'000 BTC knapp im Verlust, und bei jeder Erholung in diesen Bereich dürften viele dieser Halter froh sein, zum Einstand rauszukommen. Aus dem Boden ist ein Deckel geworden.
In der Kaufzone selbst liegt dagegen kaum Kostenbasis, die Stufen bei 79'000 und 80'000 halten nur je rund 177'000 BTC. Die Stütze dort kommt von gehebelter Liquidität und von Käufern, die auf diesen Preis warten, nicht von Haltern, die ihren Einstand verteidigen. Das macht die Zone anfälliger, als sie auf dem Chart aussieht.
On-Chain · Realisierte Verluste
Kein zweiter Verlustschub, aber mehr Neue unter Wasser
Die SOPR-Kennzahl vergleicht den Verkaufspreis bewegter Bitcoin mit ihrem Kaufpreis. Liegt sie unter 1, wurde im Schnitt mit Verlust verkauft. Bei den kurzfristigen Haltern lag sie seit dem letzten Letter an drei von fünf Tagen knapp unter 1, und am Donnerstag haben sie Verluste von 0,32 Milliarden Dollar realisiert. Meine Linie für einen zweiten Schub lag bei einer halben Milliarde pro Tag, sie wurde nicht erreicht, und der Wert liegt sogar unter dem vom 8. Oktober.
Dafür liegen mehr Neue unter Wasser als nach dem letzten Rutsch. Am Mittwoch waren 35,2 Prozent ihrer Coins im Verlust, so viele wie seit Mitte September nicht, heute sind es 34,6 Prozent oder rund 1,27 Millionen BTC. Am 8. Oktober waren es 29 Prozent, obwohl der Kurs heute nicht tiefer liegt. Der Grund ist die neu gekaufte Menge zwischen 82'000 und 84'000.
Die Neuen verkaufen jede Schwäche mit kleinem Verlust und jede Erholung mit kleinem Gewinn, im Wochenschnitt klebt die Kennzahl deshalb genau bei 1. So sieht ein Markt aus, in dem keine Seite gewinnt. Bullisher werde ich erst, wenn sie bei steigendem Kurs klar darüber steigt. Steigen die Verluste dagegen über eine halbe Milliarde pro Tag, kippt die Unterstützung.
On-Chain · Langfristhalter
Die Alten geben ab, aber leiser
Zu den Langfristhaltern zählen alle Bitcoin, die mindestens 150 Tage nicht bewegt wurden. Ihr Bestand ist seit dem letzten Letter um rund 51'000 BTC gesunken. Das Tempo nimmt ab, in der Woche bis zum 12. Oktober waren es noch rund 80'000 BTC, in der Woche bis Freitag rund 33'000. Meine Warnschwelle von 150'000 BTC in einer Woche ist weit weg.
Auch an der Wand ist nichts aufgewacht. Als Bitcoin am Dienstag und Mittwoch an 84'000 kam, bewegten die Alten nicht mehr alte Coins als im Schnitt der letzten 30 Tage, am 6. und 7. Oktober war es noch mehr als doppelt so viel. Am Abend des 12. Oktober wurden zwar 4'581 BTC bewegt, die seit März 2020 auf derselben Adresse lagen, sie wurden aber nur auf fünf neue Adressen verteilt. Ausgegeben hat keine davon bis heute etwas. Als Verkaufsdruck taugt die Bewegung deshalb nicht.
Neu ist etwas anderes. Am Mittwoch fiel auch die SOPR-Kennzahl der Langfristhalter unter 1. Unter den Alten verkaufen inzwischen also auch Käufer aus dem Spätherbst 2025 und dem Winter, die über 90'000 eingestiegen sind und jetzt mit Verlust aussteigen. Ein Ausverkauf ist das nicht, aber über dem Kurs liegt Angebot von Haltern, die bei jeder Erholung raus wollen.
On-Chain · Nachfrage
Die Käufer fehlen weiterhin
Im letzten Letter hatte ich geschrieben, dass zwei Tage hintereinander mit ETF-Zuflüssen über 200 Millionen Dollar das erste Zeichen wären, dass die Wand fallen kann. Es gab keinen einzigen solchen Tag. Am Dienstag flossen 176 Millionen zu, am Tag der Inflationszahl flossen 261 Millionen wieder ab, einer der grössten Abflusstage seit Anfang September. Seit dem letzten Letter sind netto rund 157 Millionen Dollar abgeflossen, für Freitag fehlt noch der Wert des grössten Fonds.
In Bitcoin gerechnet haben die ETFs rund 1'960 BTC abgegeben, während in derselben Zeit rund 2'430 BTC neu geschürft wurden. Die Fonds nehmen also nicht einmal die neue Menge auf, sie geben selbst ab. Seit dem Hoch am 6. Oktober sind rund 860 Millionen Dollar wieder abgeflossen.
Auch sonst kommt kein frisches Geld. Das Angebot der beiden grossen Stablecoins, der digitalen Dollar, mit denen am Kryptomarkt gekauft wird, ist seit dem letzten Letter um knapp 1 Milliarde auf 256,4 Milliarden Dollar geschrumpft. Der Bitcoin-Bestand auf den Börsen bleibt praktisch unverändert, und amerikanische Käufer zahlen auf Coinbase keinen Aufpreis gegenüber Binance.
Damit gilt der Satz aus den letzten Letters weiter: Bitcoin wird gehalten, aber nicht gekauft. Der Rutsch dieser Woche kam nicht von Verkäufern am Kassamarkt, die Erholung aber auch nicht von Käufern. Solange das so bleibt, entscheidet der Futures-Markt über die nächsten Prozente.
On-Chain · Miner
Von den Minern kommt weiter kein Druck
Am Freitag um 14:37 Uhr stieg die Schwierigkeit im Bitcoin-Netz um 5,9 Prozent, ich hatte rund 5 Prozent erwartet. Es war die grösste Erhöhung seit mindestens drei Monaten. Sie drückt den Ertrag pro Rechenleistung, den sogenannten Hashprice, bei gleichem Kurs um fast denselben Betrag, er fiel von 38,80 auf 36,82 Dollar pro Petahash und Tag.
Meine Linie lag bei 35 Dollar, und bis dorthin fehlen noch rund 5 Prozent. Bei gleicher Schwierigkeit entspräche das einem Kurs von rund 77'000 Dollar. Die Hashrate steigt weiter, und eine Kapitulation der Miner, also eine Phase, in der sie Bestände verkaufen müssen, ist nicht in Sicht. Für die nächsten zwei Wochen sind die Miner für mich neutral, wichtig würden sie erst unter der Kaufzone.
Makro
Makro · Fed
Warsh hat den Oktober abgeräumt
Die Inflationszahl war nicht die einzige heisse Zahl der Woche. Am Donnerstag stiegen die Erzeugerpreise um 1,3 Prozent zum Vormonat, erwartet waren rund 0,5 Prozent, und im Jahresvergleich liegen sie mit 6,3 Prozent so hoch wie seit Dezember 2022 nicht. Bitcoin verlor danach innerhalb einer Stunde 1 Prozent, das Tief der Woche kam 85 Minuten nach der Zahl. Gleichzeitig ist der Arbeitsmarkt schwach, im September kamen nur 29'000 Stellen dazu. Diese Mischung macht es einer Notenbank, die schon erhöht hat, nicht leichter.
Am Freitag um 5:30 Uhr sprach dann Fed-Chef Kevin Warsh in Bangkok mit IWF-Chefin Kristalina Georgieva. Ein Signal für den 28. Oktober gab er nicht: «I don't prejudge meetings.» Auf die Frage nach Hinweisen sagte er: «We're not in that business anymore.» Die Welt habe sich seit September weitgehend so entwickelt, wie die Fed es erwartet habe.
Der Markt las das als Entwarnung für Oktober. Die Wahrscheinlichkeit einer Erhöhung am 28. Oktober fiel innerhalb von gut zwei Stunden von 27,5 auf 14,5 Prozent, heute früh liegt sie bei 13,5 Prozent. Nach einer Woche mit heisser Kern- und Erzeugerinflation ist sie damit tiefer als beim letzten Letter, als es 16,5 Prozent waren. Bitcoin hat sich bei der Rede kaum bewegt.
Vorbei ist die Straffung damit nicht. Mehrere Banken erwarten weiter eine Erhöhung im Dezember, und die meisten Fed-Mitglieder rechneten im September noch mit einem weiteren Schritt in diesem Jahr. Seit heute früh um 6 Uhr gilt die Schweigeperiode vor der Sitzung, Warsh war die letzte Fed-Stimme. Die nächste Aussage kommt mit dem Entscheid am 28. Oktober, und dort zählt für mich weniger der Oktober als die Frage, ob Warsh den Dezember offenlässt.
Makro · Zinsen und Dollar
Die Zinsen fielen, Bitcoin trotzdem
Die langen Renditen haben den Sprung vom Mittwoch noch am selben Tag zurückgegeben und sind danach weiter gefallen. Die zehnjährige US-Rendite schloss am Freitag bei 5,09 Prozent, 0,15 Prozentpunkte tiefer als beim letzten Letter. Der Realzins, also das, was nach der erwarteten Inflation übrig bleibt, fiel von 2,91 auf 2,74 Prozent. Die Inflationserwartung selbst blieb gleich, der ganze Rückgang kam über den Realzins.
Nach einer heissen Inflationszahl ist das ungewöhnlich. Der schwache Arbeitsmarkt und die fallenden Aktien dürften Geld in sichere Anleihen getrieben haben. Für Bitcoin heisst das, dass er in einer Woche gefallen ist, in der die Zinsen sanken. Meine Linie bei 5,31 Prozent ist weiter weg als vor einer Woche, und der Zins bleibt für mich die Wetterlage. Wirken kann er im Moment vor allem über Überraschungen, wie am Mittwoch, als die Fed-Wette in Minuten sprang.
Ähnlich lief es beim Dollar. Der Dollar-Index stieg nach der Zahl bis 102,95 und schloss die Woche bei 101,78, tiefer als beim letzten Letter. Der Yen schwächte sich am Mittwoch bis 158,94 je Dollar ab, gut 1 Yen vor der Marke von 160, an der Tokio in diesem Jahr schon eingegriffen hat. Am Donnerstag warnte Japans Finanzministerin, man sei bereit, erneut einzugreifen. Heute steht der Yen bei 158,1, der Druck ist vorerst raus, der nächste Test kommt mit der Bank of Japan am 30. Oktober.
Makro · Öl, Aktien und Asien
Die Belastung kommt jetzt von Öl und Aktien
Zwei Dinge haben sich seit dem letzten Letter klar verschlechtert. Das erste ist das Öl. Brent pendelte bis Donnerstag um 106 Dollar je Fass und sprang am Freitagnachmittag um 3,6 Prozent auf 109,69, im Tageshoch auf 110. Meine Gefahrenlinie lag bei 108 Dollar.
Ich hatte aber auch geschrieben, dass Öl für Bitcoin erst gefährlich wird, wenn es Renditen und Dollar mitnimmt. Das ist am Freitag nicht passiert, beide fielen. Im Moment ist das Öl deshalb vor allem ein Risiko für die nächsten Inflationszahlen und für eine Erhöhung im Dezember. Bleibt Brent über 110 und ziehen Renditen und Dollar nach, ändert sich das schnell.
Das zweite sind die Aktien. Der koreanische Kospi brach am Donnerstag um 7,6 Prozent ein, angeführt von Samsung und SK Hynix, der Handel wurde zwischenzeitlich unterbrochen. Bitcoin fiel in derselben Nacht bis 80'125. Seit dem letzten Letter verlor der Nasdaq 4,5 Prozent, am Freitag allein 2,2 Prozent, und der Angstindex VIX stieg von knapp 15 auf fast 20.
Dabei waren die Zahlen gut. Die grossen US-Banken lieferten solide Gewinne, TSMC meldete ein Rekordquartal mit 41 Prozent mehr Umsatz, und trotzdem fielen die Aktien. Der Druck kommt aus der Bewertung von KI und Halbleitern, nicht aus den Gewinnen. Seit Anfang September hat sich Bitcoin mit plus 5,3 Prozent besser gehalten als die grossen Aktienindizes, die Schwäche dieser Woche hat er aber mitgemacht.
Damit hat sich die Belastung verschoben. Im letzten Letter waren es Zinsen und Dollar, heute sind es das Öl und die Stimmung an den Aktienmärkten. Bitcoin fiel diese Woche trotz fallender Zinsen. Für mich heisst das, dass im Moment Risikoappetit und Hebel den Kurs bestimmen und weniger der Zins.
Bis zur Fed
Ausblick · Termine
Erst die Aktien, dann 38 Stunden
Bis zur Fed-Sitzung kommt keine Inflationszahl mehr, die nächste erscheint am 10. November. Die Fed schweigt, und die US-Daten der nächsten Woche sind eher zweitrangig, am Dienstag die Baubeginne, am Donnerstag die Erstanträge auf Arbeitslosenhilfe. Wichtiger sind die Quartalszahlen. Netflix berichtet am Dienstagabend, Tesla und Meta am Mittwochabend, und nach dem Abverkauf bei KI und Halbleitern wird vor allem Meta zeigen, ob die Stimmung weiter kippt.
Am Sonntag, dem 25. Oktober, stellt Europa auf Winterzeit um, ab dann kommen die US-Termine eine Stunde früher. Danach verdichtet sich alles. Am Mittwoch, dem 28. Oktober, entscheidet die Fed um 19 Uhr, um 19:30 Uhr folgt die Pressekonferenz, und am Abend legt Microsoft Zahlen vor. Am Donnerstag um 13:30 Uhr kommen das US-Wachstum im dritten Quartal und die PCE-Preise für September, die zeigen, ob sich die heisse Kernrate bestätigt, am selben Tag entscheidet die EZB.
Am frühen Freitagmorgen entscheidet die Bank of Japan, und um 9 Uhr verfallen auf Deribit die Oktober-Optionen. Vom Fed-Entscheid bis zum Verfall vergehen damit nur 38 Stunden, in denen Fed, Inflation, Japan und der grösste Verfall des Monats aufeinandertreffen. Bis dahin rechne ich mit einem Markt, der vor allem auf die Aktien schaut.
Ausblick · Optionen
Der grosse Verfall zieht kaum
Der Wochenverfall vom Freitag hat den Kurs nicht an 83'000 gebunden, wie ich es für möglich gehalten hatte. Abgerechnet wurde bei 82'111 Dollar, und um den Verfall bewegte sich der Kurs kaum. Mit rund 18'000 BTC war er allerdings auch klein.
Am 30. Oktober verfällt eine ganz andere Grösse. Auf Deribit sind für diesen Termin rund 98'600 BTC an Calls und 51'200 BTC an Puts offen, 38 Prozent aller offenen Bitcoin-Optionen der Börse. Die Calls häufen sich weit oben zwischen 90'000 und 100'000 und verfallen beim heutigen Kurs wertlos, die Puts liegen vor allem bei 70'000 bis 75'000.
Max Pain, der Preis, bei dem die Käufer dieser Optionen insgesamt am wenigsten ausbezahlt bekommen, liegt bei 79'000, knapp unter meiner Kaufzone. Viel Anziehung erwarte ich davon nicht. Zwischen 77'000 und 80'500 ist die Kurve fast flach, und beim heutigen Kurs zahlen die Verkäufer der Optionen nur rund 8 Millionen Dollar mehr als bei Max Pain.
Aussagekräftiger finde ich die Preise. Für den 30. Oktober kostet ein Put, der bei 78'000 absichert, mehr Volatilität als ein Call auf 85'000, der Unterschied liegt bei knapp 4 Punkten. Der Markt zahlt also für Schutz nach unten und nicht für Wetten nach oben. Gleichzeitig steht der Volatilitätsindex von Deribit mit 37,5 genau dort, wo er beim letzten Letter stand. Die Inflationszahl selbst hat ihn nicht angehoben, eine Ausnahmewoche preist der Optionsmarkt also nicht ein.
Ausblick · Szenarien
Drei Wege bis zum 30. Oktober
Daraus ergeben sich für mich drei Szenarien. Im ersten pendelt Bitcoin weiter zwischen der Kaufzone und dem neuen Deckel, also zwischen 79'300 und 83'900. Die Fed pausiert, wie es der Markt zu 86,5 Prozent erwartet, die Aktien stabilisieren sich ohne grosse Erholung, und ohne Käufer am Kassamarkt reicht es nicht für die Wand. Der Kurs läuft abwechselnd in die frischen Shorts darüber und die frischen Longs darunter, und dort werden jeweils Positionen zwangsweise geschlossen.
Im zweiten stabilisieren sich die Aktien nach Meta und Microsoft, Brent fällt zurück Richtung 100 Dollar, und Warsh lässt am 28. Oktober den Dezember offen. Dann schliesst Bitcoin über 83'900, die frischen Shorts von 82'000 bis 83'500 werden eingedeckt, und ihre Zwangskäufe tragen den Kurs an die Wand. Erst ein Tagesschluss über 85'500 bei fallendem Open Interest öffnet den Weg zur Zone 87'000 bis 88'000, wo der nächste Short-Block liegt.
Im dritten geht der Abverkauf bei Halbleitern weiter, Brent bleibt über 110, die PCE-Preise bestätigen die heisse Kernrate, oder Warsh kündigt den Dezember klar an. Dazu kommt das Risiko aus Japan, falls die Bank of Japan erhöht und mit billigen Yen finanzierte Positionen schnell geschlossen werden müssen. Dann fällt Bitcoin ein drittes Mal in die Kaufzone, diesmal mit vielen kleinen Konten auf der Long-Seite. Ein Tagesschluss unter 79'300 würde die Longs bei 78'500 bis 79'500 auslösen, darunter wird das Polster der Neuen dünn, und die nächste grosse Masse an Longs liegt erst bei 73'000 bis 76'500.
Bis zum Fed-Abend halte ich das erste Szenario für das wahrscheinlichste. Es kommt keine Inflationszahl, die Fed schweigt, der Verfall hat keinen klaren Magneten, und der Optionsmarkt rechnet mit normaler Schwankung. Danach entscheiden die 38 Stunden vom 28. bis zum 30. Oktober, in welche Richtung das Pendel ausschlägt.
Einschätzung
Positionierung · Meine Einschätzung
Ich habe nachgekauft, und ich warte auf den Käufer
Meine Einschätzung: Der Plan aus dem letzten Letter hat funktioniert, die Lage dahinter hat sich aber kaum verbessert. Die Kaufzone hat zum zweiten Mal gehalten, die Langfristhalter werden leiser, die Miner sind stabil, und die Zinsen haben sich entspannt. Gleichzeitig fehlt weiter der Käufer am Kassamarkt, die ETFs geben ab, die Stablecoins schrumpfen, und über dem Kurs ist zur Wand ein zweiter Deckel dazugekommen. Unter dem Kurs stützt vor allem Liquidität, und die kann schnell verschwinden.
Fürs Portfolio habe ich getan, was ich angekündigt hatte. Als Bitcoin am Donnerstag in die Kaufzone bei 79'300 bis 80'900 fiel, habe ich die zweite Tranche gekauft, ohne Hebel. Eine dritte Tranche plane ich in diesem Bereich nicht. Die Swing-Position aus der Zone halte ich weiter, und Teilgewinne nehme ich unverändert bei 87'000 bis 88'000, wo in den längeren Karten der nächste Short-Block liegt.
Bis zum Fed-Abend baue ich nichts Neues auf. Die Kaufzone wurde zweimal getestet, und ein dritter Test würde auf mehr gehebelte Longs treffen als die ersten beiden. Neu einsteigen würde ich erst nach einem Tagesschluss über 85'500 oder tiefer in der Zone 73'000 bis 76'500, wo die Kostenbasis der kurzfristigen Halter liegt. Die Regel bleibt: Bevor ich einsteige, weiss ich, wo ich falsch liege und was mich das kostet, und das bestimmt die Grösse der Position. Hebel nutze ich dafür nicht.
Positionierung · Zonen
Meine Zonen bis zum Verfall
Oben steht die Wand bei 84'000 bis 85'000. Dort haben 933'000 BTC ihren Einstand, und in jeder Liquiditätskarte liegt dort ein Block von Shorts, der bis 85'500 reicht. Die Ausbruchsmarke verschiebe ich deshalb auf einen Tagesschluss über 85'500, weil erst dann auch dieses Short-Band abgeräumt ist. Darüber liegt meine Zone für Teilgewinne bei 87'000 bis 88'000.
Der erste Deckel liegt bei 82'000 bis 83'900, in meiner alten Zone. Rund 790'000 BTC haben dort ihren Einstand knapp über dem Kurs, und dazu kommen die frischen Shorts der letzten Tage. Hier will ich sehen, ob Erholungen verkauft werden oder ob Bitcoin auf Tagesschlussbasis darüber hält. Hält er, werden die Shorts zum Brennstoff Richtung Wand.
Unten bleibt die Kaufzone bei 79'300 bis 80'900 meine Unterstützung. In ihr liegen die frischen Longs der letzten Tage, Max Pain des Monatsverfalls liegt mit 79'000 knapp darunter, und direkt unter der Zone wartet das Long-Band bei 78'500 bis 79'500. Hier beobachte ich die kleinen Konten. Steigt ihr Long-Anteil bei fallendem Kurs über 65 Prozent, ist das für mich ein Warnzeichen.
Die tiefere Reaktionszone liegt bei 73'000 bis 76'500. Dort steht in allen unseren Karten die zweite grosse Masse an Longs, die Kostenbasis der kurzfristigen Halter bei 74'500 liegt mitten darin, und die grossen Put-Bestände für den 30. Oktober liegen bei 70'000 bis 75'000. Kommt Bitcoin dorthin, steht die Phase seit August auf dem Spiel, und genau dort würde ich über die nächste Tranche nachdenken.
Was meine Sicht ändern würde
Bullisher werde ich bei einem Tagesschluss über 83'900, der hält, und vor allem bei einem Tagesschluss über 85'500, wenn das Open Interest dabei fällt. Dazu brauche ich endlich Käufer, also zwei Tage hintereinander mit ETF-Zuflüssen über 200 Millionen Dollar und wieder wachsende Stablecoins. Kommen ein Ölpreis Richtung 100 Dollar und eine Fed dazu, die den Dezember offenlässt, ist der Weg bis 87'000 frei.
Vorsichtiger werde ich, wenn der Abverkauf bei Halbleitern und in Asien nach Meta und Microsoft weitergeht, wenn Brent über 110 bleibt und Renditen und Dollar mitziehen, wenn die zehnjährige Rendite wieder über 5,31 Prozent steigt oder die Bank of Japan überraschend erhöht. On-Chain wären Verluste der kurzfristigen Halter von mehr als einer halben Milliarde pro Tag das Zeichen, dass die Unterstützung kippt.
Falsch liege ich bei einem Tagesschluss unter 79'300. Dann löst der Kurs die Longs bei 78'500 bis 79'500 aus, das Polster der Neuen wird dünn, und ich schliesse die Swing-Position. Die beiden Tranchen sind Käufe fürs Portfolio und bleiben liegen, nachlegen würde ich frühestens in der Zone 73'000 bis 76'500. Das ist keine Anlageberatung. Ich teile mit euch, wie ich denke und was ich selbst tue.
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